事件1：公司發佈2023 年年報。2023 年公司實現營收272.6 億元，同比-9.9%；歸母淨利潤35.8 億元，同比-43.1%；扣非歸母淨利潤37.0 億元，同比-42.3%。單四季度實現營收79.1 億元，同比+9.4%，環比+13.3%；歸母淨利潤6.5 億元，同比-14.1%，環比-46.7%；扣非歸母淨利潤8.0 億元，同比-14.5%，環比-33.9%。
事件2：公司發佈2024 年一季報。一季度公司實現營收79.8 億元，同比+31.8%，環比+0.8%；歸母淨利潤10.7 億元，同比+36.3%，環比+64.2%；扣非歸母淨利潤10.7億元，同比+37.7%，環比+33.5%。
價跌煤漲計提費用，Q4 利潤空間收窄。一方面，受淡季期需求疲弱和供給端高產能釋放期的雙重影響，公司尿素、醋酸、DMF、己二酸、DMC 等多數核心產品景氣下行、價格下跌；疊加原料端煤炭迎傳統採暖高峰期，需求旺盛下煤價環比有所提升，價差收窄擠壓公司盈利空間；另一方面，受前期訴訟影響，本期共攤銷三聚氰胺項目裝置運營補償金1.54 億元。隨工資及工資性費用的增加，公司Q4 銷售及管理費用合計同環比+1.2 和+0.1 億元。具體看，原料方面，根據Wind，23Q4 國內動力煤市場價957.7元/噸，環比+91.5 元/噸（+10.6%）。價差方面，23Q4 尿素、醋酸、DMF、己二酸、己內酰胺、DMC 的價差均值分別約1480、1936、1997、716、5345、337 元/噸，同比+27.0%、+26.6%、-34.2%、-66.0%、+10.3%、-83.3%，環比-8.8%、-18.6%、-16.8%、-49.3%、+2.2%、-64.4%。
荊州基地量增顯著，Q1 業績大幅高增。根據華魯集團，24Q1 公司荊州第二基地實現滿負荷高效運轉，日均收入2000 萬元、利潤突破400 萬元。分板塊看，化學肥料、有機胺系列產品、醋酸及衍生品、新能源新材料相關產品分別實現收入18.07、6.19、9.80、38.03 億元，同比+26.1%、-10.7%、+139.0%、+18.5%，環比+0.4%、-9.9%、+30.3%、-7.7%。銷量上看，四大板塊分別實現銷量106.28、13.65、36.64、54.11 萬噸，同比+43.0%、+13.0%、+143.9%、+24.1%，環比+7.7%、-3.5%、+39.6%、-6.6%。
協同發展、拓市擴銷下，公司在一定程度上彌補本期因尿素、醋酸、DMF 等核心產品價差收窄帶來的盈利損失，以量補價帶動業績盈利同環比提升。
一體兩翼並肩發展，看好遠期高質成長。公司是國內煤化工龍頭標杆，以煤氣化平台爲基礎，現已形成“一頭多線”循環經濟柔性多聯產運營模式，低成本競爭優勢突出。
23-24 年是公司產能增量大年：德州基地方面，高端溶劑項目（60 萬噸DMC+30 萬噸EMC+5 萬噸DEC）、3×480t/h 高效大容量燃煤鍋爐項目及部分配套技改項目於2023年順利投產，豐富產品品類、強化提質增效。24 年4 月，尼龍66 高端新材料項目一期裝置進入調試階段，投產後有望進一步夯實自身尼龍新材料群競爭優勢。荊州基地方面，23 年11 月，一期項目（100 萬噸尿素+100 萬噸醋酸+15 萬噸DMF+15 萬噸混甲胺）實現一次開車成功並創建設、投產、盈利行業最快紀錄。二期工程（52 萬噸尿素、20 萬噸BDO、16 萬噸NMP、3 萬噸PBAT、10 萬噸醋酐等）已於23 年9 月開工，目前也正在按期推進建設過程中，中長期成長確定性強。
盈利預測與投資建議：基於公司年報披露數據及2024 年煤化工價格市場預期，我們調整盈利預測，預計公司24-26 年歸母淨利分別爲45.0、56.9、64.2 億元（前次預測24-25 年分別爲61.6、74.5 億元），當前股價對應PE 分別爲13.4、10.6、9.4 倍，對應PB 分別爲1.8、1.5、1.3 倍，維持“買入”評級。
風險提示：下游需求不及預期、新項目進度不及預期、競爭加劇、信息更新不及時等。