投資要點
事件：公司發佈23 年報及24 年一季報，23 年營收16.85 億元，同增3.2%；歸母淨利-0.88 億元，同降143%。其中23Q4 營收1.31 億元，同環降72%/75%；歸母淨利-1.53 億元，同環降330%/119%。24Q1 營收1.24 億元，同環降75%/5%；歸母淨利0.74 億元，同環比-10.3%/+148%。23 年毛利率9.8%，同比-5.0pct，其中23Q4 毛利率-21.8%，環比-28.4pct；24Q1 毛利率5.1%，環增26.9pct。23 年虧損主要系搶裝潮後階段性需求不足以及新產能轉固後折舊攤銷的增加。
23 年塔架出貨約21 萬噸、同增15%+、24Q1 出貨1.3~1.4 萬噸。23 年我們預計公司塔架出貨21 萬噸左右(含加工臺爲24-25 萬噸)，同增15%+，其中Q4 出貨1 萬噸+（含加工臺約4 萬噸），23 年因江蘇及山東海風項目受不可抗力影響進展較慢，出貨不及預期。
24Q1 受海風裝機淡季影響，我們預計公司塔架出貨1.3~1.4 萬噸。展望24 年，江蘇海風已有積極進展，我們預計十四五末期海風裝機加速，公司出貨將有所提升，規模回升亦可攤薄折舊，提振盈利能力。
產能持續擴張，24/4 海工船交付、迎接海風高成長。公司在江蘇、山東、廣東等沿海省市佈局產能，23 年海力風能、東營、乳山產能基本建成，24 年將投入生產，此外我們預計24 年底啓東一期有望投產，24 年底名義產能超100 萬噸，其中多數基地均擁有碼頭控制權，成本優勢明顯。與中天合資5000 噸海工船“中天39”4 月已順利交付，業務逐步邁向深遠海。24 年來各省海風審批端已有積極進展，我們預計24 年國內海風裝機10GW+，同比60%+增長，後續隨公司新擴基地有序投產，公司作爲最純海風標的有望充分受益行業高成長。
23Q4 減值計提1.1 億元、24Q1 因江蘇海風推進開始回款、衝回0.58 億元。公司23 年計提減值共1.84 億元（資產減值1.09 億元/信用減值0.74 億元），其中23Q4 計提1.12 億元（資產減值0.84 億元/信用減值0.28 億元），主要系：1）搶裝期間項目較多結算較慢、賬齡較長隨之增長計提減值，2）部分海風項目受不可抗力影響，產成品無法發貨，二者疊加故計提比例較大。24Q1 公司因江蘇海風項目重新開始推進，陸續開始收到回款，減值衝回0.58 億元，後續隨江蘇海風進一步推進，有望繼續衝回計提金額。
23Q4&24Q1 因收入下滑、費用率提升、24Q1 風場盈利轉正。23 年期間費用率6.6%，同增3.3pct，主要系公司管理資源/研發投入增加。23Q4/24Q1 期間費用率爲24.6%/27.4%，環增19/2.7pct，主要系營收基數低帶來的費率增厚。24Q1 公司實現投資收益0.55 億元，環增561%，主要系風場24Q1 風速條件較好，發電收入轉正。
投資評級：考慮到海風搶裝潮後周期市場需求階段性不足，我們下調盈利預測，我們預計24-26 年歸母淨利潤6.1/8.4/9.5 億元（24-25 年前值爲12.0/15.6 億元），同比+787%/+40%/+12%，對應PE 16x/11x/10x。基於江蘇海風已有積極進展，公司業績有較好的增長潛力，維持“買入”評級。
風險提示：風電裝機、產能擴張不及預期，發電量不及預期，行業競爭激烈。