投資要點
事件：公司發佈2023 年年報與2024 年一季報，2023 全年實現營收24.12 億元，同比+9.75%，歸母淨利潤3.03 億元，同比-24.50%；扣非後歸母淨利潤2.80 億元，同比+22.89%；24Q1 單季度實現收入6.62 億元，同比+9.07%，歸母淨利潤0.91億元，同比+11.12%，扣非後歸母淨利潤0.90 億元，同比+29.05%。23 年經營活動現金流淨額2.34 億元。
高端精密鑄造龍頭志在“工業之花”，推動價值鏈+產業鏈延伸。公司前身爲安徽霍山應流鑄造有限公司，成立於2000 年8 月。公司產品定位於專用設備的高端零部件，擁有鑄造、加工、組焊爲一體的完整產業鏈，工藝技術水平高，裝備水平國內領先，海外收入佔比高，是多個國際和國內大型企業的重要供應商。成立之初陸續與艾默生、卡特彼勒、泰科等全球領先的客戶建立合作關係，供應油氣閥門零件、機械裝備構件等產品；2009 年進入核電領域，成爲同行業首批獲得國家核安全局頒發的《民用核安全設備製造許可證》的企業之一；2014 年上交所主板上市，首發募投高溫合金和高性能零部件熱處理工藝（熱等靜壓）技術改造項目，不斷推進鑄件高端化。公司持續推動產業鏈和價值鏈的延伸發展，已在兩機（燃氣輪機、航空發動機零部件製造）以及核能新材料兩大工業尖端領域取得顯著成績，近幾年來，機械油氣領域的傳統業務保持穩定，“兩機+核能”兩大業務板塊收入佔比持續提升（2018-23 年從18%提升至48%），逐漸進入收穫期，產品綜合毛利率維持在35%-40%的可觀水平，隨着高附加值產品的放量，盈利能力有望進一步提升。產業鏈延伸方面，2016 年收購德國SBM 公司，完成兩款渦軸發動機技術引進，併成立應流航空，由“兩機”熱端零部件領域延伸到航空發動機整機及配套直升機、無人機領域；2018 年收購天津航宇60%股權，新增高端鋁合金鑄件生產能力，滿足航空航天高端輕量化零件的需求。此外，金安A1 類通用機場是應流航空產業園的重要配套設施，預計24 年上半年完成驗收取證工作並啓動運營，公司已構建低空領域從發電機、整機到機場運營的完整鏈條，在當前我國低空經濟騰飛趨勢下，該業務有望開花結果。
兩機業務持續放量，軍民客戶穩步拓展。根據Flight global 發佈的《World air forces2022》，截至2021 年底美國軍機數量爲13,246 架，排名全球第一位，我國軍機數量相比美國差距較大。在建設戰略空軍的背景下，軍用飛機升級換代，帶動軍機配套航空材料市場的快速發展，國家啓動“兩機專項”，將航空發動機和燃氣輪機列爲戰略新興產業重點發展方向之一，航空發動機相關產業進入快速發展期。民用方面，根據波音23 年9 月發佈的《當前民用航空市場展望》，在遠高於全球平均水平的經濟發展和國內航空旅行增長的推動下，2042 年前中國的民航機隊規模將增長一倍以上，在未來20 年接收的飛機將佔到全球交付量的五分之一，同時，持續發展的電商業和快遞業也將推動貨機需求。C919、ARJ21 等國產民用飛機相繼 量產，出於自主創新和降低製造維修成本的需求迫切，未來幾年內民用航空材料將逐步開展國產化替代工作。2023 年，公司航空航天新材料及零部件業務實現營業收入7.88 億元，同比+25.82%。燃氣輪機業務多款型號取得重點突破，新接訂單金額超6 億元，其中率先通過國家“兩機專項”大F 級重型燃機一二三級定向空心透平葉片新產品驗收並批量交付，爲300MW 級重型燃氣輪機順利下線提供有力保障；與國際燃機龍頭簽署戰略協議，訂單金額突破新高。爲G 公司供應的某型航空發動機機匣全球市場份額佔比超50%，訂單滾動至2026 年；爲某集團繼續批量交付國產航空發動機葉片，同時開發其他型號的葉片並實現首套交付；還爲國產商用大飛機發動機交付機匣、葉片等。多年來逐步構築全產業鏈優勢，高溫合金品類覆蓋等軸晶、定向晶和單晶，基本滿足目前母合金牌號需求；“兩機”熱端部件加工生產線、熱障塗層生產線建設順利推進，預計24 年度實現一期工程投產。
核電國產化開路先鋒，完成多產品佈局。在能源保供+綠色轉型背景下，核電作爲基荷電源優勢彰顯，22 年與23 年連續兩年覈准10 臺機組，景氣度提升。當前我國發電量中核電佔比僅4.86%（截止2023 年底），較之全球核電平均10.1%的比重有較大提升空間（21 年WNA 數據）。根據核能行業協會預計，到2035、2060年，我國核電發電佔比有望先後提升至10%、18%。此外，我國核電“熱堆-快堆-聚變堆”三步走路線明確，23 年12 月，全球首座第四代核電站——華能石島灣高溫氣冷堆核電站商業示範工程投產，“華龍一號”已成功落地巴基斯坦，並與沙特、阿根廷、巴西等20 多個國家和地區形成核電項目合作意向。應流是國內第一家成功研製CAP1000、CAP1400、華龍一號主泵泵殼的企業，市佔率高。2023 年，受益於核電下游需求擴張，公司在手訂單充足，核能新材料及零部件業務實現營業收入3.80 億元，同比+16.66%。成功完成中子吸收材料、複合屏蔽材料的技術突破，通過由院士領銜的國家級行業鑑定，部分關鍵指標超過歐美。剛性和柔性屏蔽材料開始陸續發力，貢獻新增量。此外，積極拓展核能材料應用領域，爲核聚變堆配套，成功開發三種關鍵核心部件和極端環境功能材料高硼鋼、鎢硼鋼，並在24年一季度成立合資公司，開始逐步實現產業化。
低空經濟佈局早投入大，產業鏈條全，區位優勢顯著。公司是目前低空經濟中稀缺的從飛機發動機到整機制造再到機場運營的標的，根據《通用航空裝備創新應用實施方案（2024—2030 年）》，“混動、渦軸&渦槳產品”是通航裝備產品譜系重要構成。報告期末，應流航空已建成8 棟高標準廠房、研發中心和配套設施建設；建成發動機試車中心，4 個試車臺已投入使用；建成發動機裝配線、無人機裝配線。
應流航空深入研發100KW-300KW 級渦軸發動機和400KW 以下混合動力包，同時兼顧大馬力渦軸發動機預研。目前YLWZ-130/190 已經完成國產化開發並進行了小批量生產；YLWZ-300 首臺已於24 年一季度進行了交付；120KW 和275KW 混合動力包瞄準無人機貨運、增程式電動載重汽車、應急救援市場，得到了目標客戶認可。公司已完成起飛重量270 公斤、1000 公斤無人直升機的開發，2024 年度重點完成起飛重量600 公斤無人機的研發和產品鑑定。值得強調的是，公司地緣優勢顯著，安徽是我國第三個全域低空空域管理改革試點省份，23 年低空經濟規模突破400 億元，已集聚億航智能、時的科技、應流航空、零重力等企業300 餘家，近日印發的《安徽省加快培育發展低空經濟實施方案（2024—2027 年）及若干措施》指出到2027 年低空經濟規模力爭達800 億元。應流航空產業鏈條完整，佈局多年，有望成長爲安徽低空經濟生態主導型企業。
投資建議：上市十年來，公司苦練內功，經營性槓桿高，同時構築了較高護城河，近年來兩機、核電等下游迎來景氣，新產品進入放量週期，隨着產能利用率的提升，看好公司盈利彈性的逐步顯現；低空領域公司佈局多年，在政策密集推動下，公司 全產業鏈條及區域優勢彰顯，該業務有望複製兩機業務成長路徑，成爲新的增長極。
我們看好公司未來的發展前景，預測公司2024-26 年歸母淨利潤分別爲4.22、5.41和6.72 億元，對應EPS 爲0.62、0.79 和0.98 元，PE 爲26、20、16 倍，首次覆蓋，給予“買入-A”評級。
風險提示：1、新品研發不及預期；2、原材料價格大幅波動；3、匯率變動風險。