硅片成長曲線兌現，維持“增持”評級
根據公司23 年年報，公司23 年歸母淨利潤15.02 億元，同增57.06%；扣非淨利潤13.43 億元，同增49.53%，同比大幅提上主要系公司硅片業務放量，且節能節水裝備受下游節能減排需求起量綜合驅動所致。但由於23Q4起硅片價格大幅下滑，導致公司硅片業務轉虧，根據公司24 年一季報，歸母淨利虧損2.95 億元。考慮到硅片價格下滑拖累利潤，我們下調公司24/25/26 年 EPS 至 1.09/1.29/1.42 元（前值：1.49/1.82/-元），參考 Wind一致預期，可比公司 24 年 6.30 倍 PE。考慮到公司綠電制氫設備放量在即，成長曲線凸顯，且傳統設備業務需求高增，給予公司 24 年8 倍PE，對應目標價8.72 元（前值：11.11 元），維持“增持”評級。
公司硅片產能穩步釋放，但硅片行業價格承壓
根據公司公告，目前公司包頭一二期拉棒產能已經投產，設計產能38GW，23 年實際產出44GW，銷售44.6GW，銷售量同增184.96%，實現產出快速增加。行業方面，產業鏈價格下行導致硅片環節價格承壓嚴重，公司盈利承壓，導致24Q1 淨利潤轉負。
制氫有望打造新增長
綠電制氫方面，根據公司公告，公司綠電制制氫一期項目建成投產，電解槽年產能300 臺，公司擁有自主知識產權的 JSDJ S1 系列鹼性水電解槽已強力推向市場，並在海內外市場齊發力，並在國內以及中東、歐洲等地均有所突破。遠期規劃方面，公司定增25.6 億元，用於投建大尺寸單晶硅拉晶項目、年產700 套綠電智能制氫裝備建設項目，進一步擴大制氫設備產能規模。我們看好隨着風光消納需求逐漸提升，制氫設備需求釋放將有效支撐公司業績，新增長極兌現。
開拓海外市場，業務協同凸顯
根據公司公告，1 月17 日公司中標SPC 中東阿曼10 萬噸單晶硅項目，將提供還原爐、尾氣夾套管、綠電制氫和溴化鋰裝置，中標金額達到5832 萬美元。該中標是公司氫能設備出海的首次突破，亦體現了綠電制氫和環保設備在光伏市場的強大潛力，充分發揮公司裝備業務協同佈局帶來的競爭力。
向後展望，中東是光伏藍海新市場，TCL 中環等多個光伏廠商均有中東產能出海規劃，公司作爲老牌設備提供商，有望通過鎖定全套設備訂單，開拓新利潤增長空間。
風險提示：硅片價格波動超預期；下游需求不及預期等。