发展趋势2023 年及1Q24 業績符合市場預期
公司公佈2023 年及1Q24 業績，2023/1Q24 分別實現收入13.4/3.8 億元，同比-11.8%/+35.2%，歸母淨利潤分別實現1/0.4 億元，同比-31.4%/扭虧，業績符合市場預期。分季度看， 1Q/2Q/3Q/4Q 收入分別同降19.5%/9%/12.6%/6.5%，歸母淨利分別同比轉虧/+0.5%/-31%/-33.2%。
公司公告若24 年中期實現盈利、累計未分配利潤爲正，則計劃進行24 年中期分紅。公司亦發佈未來三年（2023-2025 年）股東回報規劃，計劃滿足條件時現金分紅不低於當年可分配利潤的10%，且任意三個連續會計年度內公司現金分紅累計金額不低於該三年年均可分配利潤的30%，股東回報計劃提升。
發展趨勢
1、海外客戶去庫結束、低基數下Q1 收入實現快增，在手訂單充沛有望帶動經營持續改善。1Q24 公司收入分別同比/環比實現+35.2%/+9.2%，收入快增主因海外渠道庫存回落帶動訂單修復。1）分品類看，23 年寵物墊/寵物尿褲/無紡布收入分別同比-13.2%/-14.1%/+18.9%，我們認爲在手訂單充沛有望帶動Q1 各品類同比較快增長；2）分地區看，23 年公司境內/境外收入分別同比+27.8%/-13.9%，其中國內自有品牌持續開拓，外銷收入佔海關統計同類出口產品總額達32%，公司於全球寵物衛生護理用品領域持續領先。
2、原材料低位運行帶動毛利率向好，匯兌收益增厚淨利。毛利端，公司2023/1Q24 毛利率分別實現17%/18.2%，同比+3.3ppt/+11.2ppt，Q1 毛利率大幅改善主因絨毛漿等原材料價格低位運行。費用端，1Q24 銷售/管理/財務費用率分別爲1.8%/2.6%/-0.8%，同比分別+0.1ppt/-0.5ppt/-2.8ppt，財務費用率下降主因人民幣貶值增厚匯兌收益。綜合影響下，公司2023/1Q24 歸母淨利率實現7.7%/11%，同比分別-2.2ppt/+11.8ppt。
3、在手訂單充足、產能爬坡有望帶動公司24 年穩健增長，看好公司作爲寵物衛生護理製造龍頭中長期成長空間。短期看，據海關數據，1Q24 我國紙漿、紙製其他衛生用品（公司出口報關類目）出口額同增22.1%，我們預計當前海外渠道去庫已基本結束，且寵物衛生用品海外需求偏高頻剛性，終端需求旺盛有望帶動公司24 年經營重回穩健增長。中長期看，我們認爲公司生產優勢領先，海外訂單交貨期已壓縮至2 周左右，與亞馬遜、PetSmart、沃爾瑪等客戶合作向好，國內公司亦同步開拓自主品牌，衛生用品滲透率提升有望帶動品牌業務成長。
盈利預測與估值
維持24 年盈利預測不變，首次引入25 年歸母淨利潤預測2 億元，當前股價對應24/25 年14/12 倍P/E。維持跑贏行業評級及目標價20 元不變，對應24/25 年21/18 倍P/E，有50%上行空間。
風險
原材料價格大幅波動；匯率大幅波動；核心客戶流失。
