海大集團發佈23 年報及24 年一季報：公司23 年實現營業收入1161.2 億元（同比+10.89%），歸母淨利潤27.4 億元（同比-7.31%）。每股收益爲1.66元，加權ROE 爲14.53%。24Q1 實現營業收入231.7 億元（同比-0.8%），歸母淨利潤8.6 億元（同比+111%），毛利率爲10.75%。分紅方面，每10股派發現金紅利5.0 元（含稅）。
水產飼料行業困境下尤顯龍頭本色。2023 年水產養殖和水產飼料行業面臨了較大壓力。一方面，水產價格大多低迷，比如加州鱸，全年價格幾乎都是近年來的最低水平；另外一方面，飼料成本不斷上升，特別是魚粉價格，23 年全年均價較22 上漲了23%。水產行情的低迷也給整個水產飼料行業帶來巨大壓力，23 年全國水產飼料銷量同比-4.9%，爲2003 年以來的最大降幅。在行業整體面臨壓力的背景之下，海大集團仍然表現出了非常優秀的成績，全年水產飼料銷量外銷量爲524 萬噸，同比+2%，其中特水料（高檔膨化魚料和蝦蟹料）銷量同比增長13%，普水料下滑9%。得益於盈利水平更高的特水料佔比的提升，水產料的整體盈利能力也有較大提升，這也是公司業績增長的核心動力之一。
24 年水產養殖行業景氣修復，公司水產飼料業務有望乘風而上。展望24 年，我們認爲，一方面，隨着供給的收縮，今年水產品價格有望全面回暖，當前大部分水產品價格較去年有不同程度上漲，加州鱸同比漲幅達到21%；另外一方面，受益於飼料成本、苗種成本、塘租成本的下降，部分水產品的養殖成本有望下降，今年水產養殖和水產飼料行業景氣度有望恢復。與此同時，我們認爲，23 年水產飼料行業整體承壓的背景下，行業或加速出清，部分中小企業或逐步退出市場，海大集團的競爭力優勢更加凸顯，龍頭市佔率有望繼續提升。因此，我們認爲，公司核心水產飼料業務有望在24 年迎來更高增長。從今年一季度來看，公司普水飼料也已經由去年的負增長轉爲正增長，一季報整體高增的利潤或也有水產飼料業務的重要貢獻。
積極調整適應行業變化，畜禽料實現穩步增長。23 年公司豬料外銷579 萬噸，同比+17%，禽料外銷1130 萬噸，同比+13%，反芻料同比增長70%。23 年整個畜禽養殖也面臨一定壓力，生豬價格全年處於低位，生豬養殖幾乎全年虧損。白雞價格全年也大多處於低位，23Q2 之後的毛雞養殖也幾乎一直虧損。
與此同時行業結構也發生較大變化，生養殖行業散戶持續退出，公司積極調整，與具有養殖優勢的家庭農場合作，效果日漸顯現。展望24 年，畜禽養殖有望同樣出現景氣修復，公司畜禽飼料也將受益。
養殖業務拖累23 年業績，24 年有望迎來反轉。不論是生豬養殖還是生魚養殖都在23 年對公司養殖業務形成拖累。23 年出欄生豬460 萬頭，同比+43.8%，23 年公司生豬養殖成本取得進步，但受制於價格低迷，全年虧損在1 億元左右，公司整體踐行輕資產、低風險的經營理念。生魚養殖業務則有超過3 個億的虧損，是公司年報中的最大拖累項。而這些不利因素有望在24 年迎來反轉，一方面，隨着23 年能繁母豬的持續下降，今年豬價中樞有望好於去年；另外一方面，隨着生魚投苗量的下降，今年生魚價格也有望逐步走出底部。整體而言，養殖業務有望在24 年貢獻利潤。從一季度來看，生豬價格上漲而成本下降，我們認爲公司養殖業務或也在一季度同比大幅好轉。
海大模式推向國際市場，打開海外銷量和盈利空間。23 年公司海外地區實現飼料銷量171 萬噸，同比+24%，利潤增速則更高。公司將國內成熟的“飼料+種苗+動保”黃金三角海大模式複製到海外市場，主要區域包括東南亞的越南、印尼，非洲的埃及等地。
未來，公司結合自身技術優勢和當地特點，海外市場銷量有望繼續保持高速增長。
盈利預測及投資建議。整體而言，我們認爲公司業績將在24 年繼續保持高速增長。
核心飼料業務將受益於水產和畜禽價格的景氣修復，自身技術和模式優勢將繼續凸顯；生魚養殖有望大幅減虧，生豬養殖也將貢獻更多利潤。同時公司長期發展戰略目標清晰，當前已完成飼料4000 萬噸的產能佈局，並將在未來進一步開拓海外市場。預計23~25年EPS 分別爲2.46/2.83/3.38 元，考慮到公司是行業內較爲稀缺的龍頭公司，給予公司24 年25~30 倍PE，對應合理價值區間爲61.5~73.8 元，維持“優於大市”評級。
風險提示。水產及畜禽消費大幅不及預期，出現超預期的自然災害，原材料價格大幅波動產生不利影響。