核心觀點：
內生穩健增長，食萃加快擴張。天味食品發佈2024 年一季度報，公告24Q1 收入8.53 億元，同比+11.34%；歸母淨利潤1.76 億元，同比+37.20%；扣非歸母淨利潤1.47 億元，同比+23.47%，非經常性損益主要來自千喜鶴投資收益以及理財收益。分內生和子公司食萃看，預計內生增長5%+，1、2 月旺季主業產品動銷良好，3 月淡季需求轉弱，且大紅袍處於調整階段；預計食萃實現較快增長，主要由於食萃人員補充，加快產品渠道擴張。分產品，火鍋調料/中式菜品調料/香腸臘肉調料/其他收入2.93/4.95/0.33/0.30 億元，同比增長1.18%/17.75%/21.79%/11.51%。分渠道，線下/線上渠道收入7.19/1.32 億元，同比增長2.94% /101.23%，線上渠道食萃貢獻純增量，好人家電商增長較快。
成本改善，盈利能力提升。24Q1 淨利率同比+4.22 pct 至20.90%，扣非淨利率同比+1.69pct 至17.22%。其中，毛利率同比+3.44pct 至44.05%，主要受益於原材料成本下降，高毛利率產品小龍蝦佔比提升以及食萃並表影響。根據wind，24Q1 油脂/辣椒/花椒平均價格同比下降18.21%/7.32%/6.02%。24Q1 銷售費用率同比+2.18pct 至17.02%，主要由於食萃並表導致線上費用增加。管理/研發費用率同比-0.83%/-0.06%，管理費用率下降主要系股權激勵費用減少影響。
盈利預測與投資建議。2024 年公司開啓線下小B 渠道擴張，食萃產品矩陣補全後有望延續高增長。考慮24Q1 投資收益，小幅上修利潤預期，預計2024-2026 年收入36.45/42.19/48.69 億元，同比增長15.76%/15.75%/15.42%；歸母淨利潤5.69/6.64/ 7.79 億元，同比增長24.49%/16.87%/17.31%；對應PE 估值25/22/18 倍。參考可比公司，給予2024年28 倍PE 估值，對應合理價值14.94 元/股，維持買入評級。
風險提示。行業景氣度不及預期。新品不及預期。渠道擴張不及預期。