事件：公司公佈2023 年年度報告。
投資要點：
公司業績短期承壓。2023 年，公司實現營收413.58 億元，同比下降3.35%；營業利潤18.76 億元，同比下降47.79%；淨利潤15.81億元，同比下降47.42%；扣非後淨利潤15.18 億元，同比下降49.90%；經營活動產生的現金流淨額5.01 億元，同比增長118.01%；基本每股收益2.18 元，加權平均淨資產收益率15.96%；利潤分配預案爲擬每10 股派發現金紅利4.18 元(含稅)，公司業績短期承壓。
其中，公司第四季度實現營收70.29 億元，環比下降36.95%，同比下降56.79%；淨利潤3891 萬元，環比下降87.17%，同比下降95.63%。2023 年，公司非經常損益合計6227 萬元，其中政府補助7418 萬元。公司主要從事鋰電池正極材料的研發、生產和銷售。
我國新能源汽車銷售和動力電池產量持續增長，帶動正極材料需求增加。中汽協和中國汽車動力電池產業創新聯盟統計顯示：2023年我國新能源汽車合計銷售944.81 萬輛，同比增長37.48%，合計佔31.45%；其中新能源汽車合計出口120.3 萬輛，同比增長77.6%。
2024 年1-3 月，我國新能源汽車銷售208.90 萬輛，同比增長31.76%，合計佔比31.10%。伴隨我國新能源汽車銷售增長及動力電池出口增加，我國動力電池和其他電池產量持續增長。2023 年我國動力電池和其他電池合計產量778.10GWh，同比增長42.5%；其中出口152.6GW。2024 年1-2 月，我國動力和其他電池合計產量108.8GWh，累計同比增長29.5%；其中出口16.6GWh。2023年12 月中央經濟工作會議明確要深入推進生態文明建設和綠色低碳發展，2024 年延續和優化了新能源汽車車輛購置稅減免政策；動力電池上游原材料價格回落有助於動力電池降價及提升新能源汽車性價比，總體預計2024 年我國新能源汽車仍將保持兩位數增長，對應電池上游正極材料需求將持續增增長。高工鋰電統計顯示：
2022 年，我國正極材料出貨190 萬噸，同比增長68.14%；2023年出貨248 萬噸，同比增長30.53%，其中磷酸鐵鋰材料佔比66.53%、三元材料佔比26.21%、鈷酸鋰佔比3.39%。
公司LFP 出貨增速高於行業水平，預計2024 年出貨將增長。2019年以來，公司主營產品磷酸鐵鋰出貨量持續增長，由2019 年的1.25萬噸增至2022 年的32.39 萬噸，期間複合增長率爲195.55%；伴隨主營產品銷量增長，公司磷酸鐵鋰對應營收大幅增長，由2019年的5.57 億元增至2022 年的426.67 億元，期間營收復合增長率爲324.68%，顯著高於銷量複合增長率，主要是伴隨需求高增長， LFP 供需總體緊平衡，特別是2021-2022 年LFP 在動力電池中的裝機佔比顯著提升，導致行業價格大幅上漲；LFP 在公司營收中佔比總體持續提升，2022 年佔比99.71%。2023 年，公司磷酸鐵鋰出貨50.68 萬噸，同比增長56.49，增速顯著高於行業水平，其中儲能領域銷量佔比已提升至約28%；對應營收411.06 億元，同比下降3.66%，營收佔比99.39%；營收下滑主要系公司產品銷售均價顯著下降，LFP 行業等鋰電產業鏈前期大幅擴產，且擴張產能2023 年以來有序釋放，同時疊加上游原材料價格下行和下游需求增速放緩，多因素作用下導致LFP 等產品價格總體在2023 年以來顯著承壓，總體預計2024 年仍將處於去產能階段。同時，預計公司LFP 出貨仍將保持較高增速，主要基於：一是我國動力電池和儲能電池出貨仍將增長，從而帶動電池上游LFP 正極材料需求增加。
其次，電池和LFP 行業技術進步及政策變動導致LFP 在動力電池領域裝機佔比維持高位，同時儲能電池需求增速將高於動力電池增長，如高工鋰電統計：2023 年我國儲能電池出貨225GWH，同比增長50%，而儲能鋰電池正極材料以LFP 爲主。第三，公司深度綁定戰略客戶。公司與寧德時代、比亞迪等建立了長期穩定業務合作。2020 年12 月，公司增資擴股引入寧德時代、比亞迪作爲戰略投資者，截止2023 年底，二者持股佔比分別爲7.90%和3.95%；2023 年公司前五大客戶營收佔比高達96.11%，其中第一大客戶營收佔比40.98%。第四，公司堅持“資源-前驅體-正極材料-循環回收”一體化發展思路，目前正加速推進磷礦勘查、探轉採等；磷酸鐵前驅體方面已實現全部自供，截止2023 年底：公司磷酸鐵鋰設計產能約70 萬噸，2023 年產能利用率89.77%；磷酸鐵鋰產品市佔率超過30%，連續4 年穩居行業第一。
關注公司非公開發行股票預案進展。2023 年8 月，公司公佈向特定對象發行股票預案：擬向35 名特定對象發行股票，發行數量不超過113587960 股，募集資金總額不超過65 億元，擬用於年產32 萬噸磷酸錳鐵鋰項目、年產7.5 萬噸超長循環磷酸鐵鋰項目等4個項目建設，以及補充流動資金。
股票激勵計劃彰顯公司信心。公司公佈2024 年限制性股票激勵計劃：擬向激勵對象授予限制性股票總量1514.506 萬股，佔公司股本總額的2.0%，其中首次擬授予不超過1238.210 萬股；首次及預留授予價格爲17.43 元/股；計劃授予激勵對象不超過288 人，包括董事、高級管理人員和核心骨幹人員；考覈年度爲2024-2026 年，其中第一個歸屬期公司層面業績考覈要求爲2024 年磷酸鐵鋰銷量增長率較2023 年不低於25%、2025-2026 年歸母淨利潤分別不低於15 億元和20 億元。在行業去產能大背景下，公司股權激勵業績考覈要求彰顯公司管理層信心。
公司盈利能力顯著回落，預計2024 年仍承壓。2023 年，公司銷售毛利率7.65%，同比回落4.83 個百分點；其中第四季度毛利率爲3.33%，環比第三季度回落2.92 個百分點。2023 年主營產品盈利顯示：磷酸鐵鋰銷售毛利率爲7.30%，同比回落5.17 個百分點，環比2023 年上半年回落2.20 個百分點，主要系磷酸鐵鋰正極材料產能顯著釋放導致行業競爭加劇，且行業議價能力相對較弱。展望2024 年，上游原材料價格總體仍承壓，正極材料行業仍處於去產能階段，總體預計2024 年盈利仍將承壓。
維持公司“增持”投資評級。預測公司2024-2025 年攤薄後的每股收益分別爲1.52 元與2.92 元，按4 月24 日31.96 元收盤價計算，對應的PE 分別爲21.0 倍與10.95 倍。目前估值相對行業水平合理，結合行業發展前景及公司行業地位，維持公司“增持”投資評級。
風險提示：行業競爭加劇；我國新能源汽車銷售不及預期；上游原材料價格大幅波動；項目市場拓展不及預期。