核心觀點
公司依託精準計量+數字化，佈局數字燃氣、數字水務兩大應用場景，並逐步向氫能和過程計量等新場景拓展。2023 年公司燃氣端穩步增長，水務業務營收增速超50%；隨着利潤端快速放量，2023 年公司分紅比例提升至50%以上。在老舊網管改造及設備更新政策下，2024 年燃氣、水務有望延續高景氣；遠期隨着長輸管道產品及氫能計量日益成熟，公司有望迎來國產替代歷史機遇。
事件
2023 年，公司實現營收31.75 億元，同比+15.91%；歸母淨利潤4.09 億元，同比+51.09%；扣非歸母淨利潤3.58 億元，同比+27.04%。2023 年單四季度，實現營收8.94 億元，同比+11.59%；歸母淨利潤1.11 億元，同比+25.21%；扣非歸母淨利潤0.96 億元，同比+13.04%。
2024 年一季度，公司實現營收7.19 億元，同比+12.48%；歸母淨利潤0.99 億元，同比+22.03%；扣非歸母淨利潤0.85 億元，同比+35.36%。
簡評
1、2023 年營收穩步增長，智能水務業務持續快速放量公司依託精準計量和物聯網數字技術，佈局數字燃氣、數字水務兩大應用場景，並逐步向氫能和過程計量等新場景拓展。2023 年，公司整體營收同比增長15.91%，延續了2021 年以來的較快增長；其中數字燃氣收入穩步提升，數字水務收入延續高增長。1）分業務：智能民用燃氣終端及系統收入同比+16.25%至18.64 億元，營收佔比58.72%；智能工商業燃氣終端及系統業務收入同比+8.12%至6.58 億元，營收佔比20.74%；智能水務終端及系統業務同比大幅增長53.22%至2.79 億元，營收佔比提升2.14pct 至8.79%，主要系公司加強營銷拓展，實現重點客戶的入圍與訂單轉化；智慧公用事業管理系統業務收入同比+8.36%至3.73 億元。
2）分地區：公司總部位於杭州，長期深耕華東市場，2023 年華東地區收入同比+3.34%至11.24 億元，營收佔比達35.41%；華北、華南、華中營收佔比分別爲18.72%、12.05%、10.04%，國內合計營收佔比96.84%。
公司搭建了獨立的海外營銷中心，將國內成熟的物聯網解決方案向海外 市場推廣複製，已與40 餘個海外國家建立業務關係；2023 年公司海外收入1.00 億元，同比顯著增長29.54%，營收佔比3.16%。
2、2023 年綜合毛利率顯著提升，分紅比例提升至50%以上2023 年公司綜合毛利率同比提升4.09pct 至42.31%，主要得益於民用燃氣端毛利率恢復明顯。2023 年民用燃氣終端及系統毛利率同比+6.86pct 至37.77%，預計主要系電子物料成本下降以及公司主動降本所致，毛利率較2021-2022 年30%左右的水平有顯著修復，較2019-2020 年41%左右水平仍有提升空間；工商業燃氣業務毛利率同比-0.44pct 至58.24%，進入壁壘高因此在各大業務線中盈利能力領先；水務毛利率同比-3.34pct 至37.47%。
公司過去期間費用率中研發費用率波動較大，近2 年相對平穩。2023 年公司期間費用率提升1.79pct 至29.49%，其中銷售費用率提升1.14pct 至18.02%。2023 年淨利率提升3.19pct 至13.23%，近3 年呈現波動上升趨勢。
2024 年一季度，公司收入、利潤穩步提升，毛利率同比提升0.76pct 至40.93%；期間費用率小幅提升0.35pct 至29.45%；淨利率同比提升1.16pct 至14.28%，環比2023 全年提升1.04pct。公司通過研發設計改良、材料採購降本等舉措降低產品成本，全年盈利水平有望繼續提升。
股東回報：2023 年度公司擬現金分紅金額達2.07 億元，同比大幅增長近4 倍，分紅比例由2022 年度的15.35%提升至2023 年度的50.65%。2023 年公司經營活動產生的現金流淨額4.28 億元，同比增長28.98%，與利潤端高度匹配充裕的現金流爲股東回報提升提供基礎。
3、數字燃氣：儀表+軟件服務提供整體解決方案，受益於老舊管網改造+設備更新政策公司通過生產製造燃氣表+軟件服務提供雲化IoT 平台，爲客戶提供感知層、採集層、應用層整體解決方案。參考公司2019 年數據，儀器儀表營收貢獻48.18%，毛利率30.25%；軟件及信息技術服務營收佔比43.95%，毛利率68.00%，軟件服務使得公司業務附加值較傳統儀表硬件業務顯著提升。根據住建部《2022 年城市建設統計年鑑》，我國城市天然氣用氣戶數2.04 億戶，其中居民家庭2.00 億戶，燃氣表保有量規模巨大。假設每戶1 臺燃氣表，按照10 年強制更換週期測算，則存量更新改造市場平均每年將貢獻約2000 萬臺燃氣表需求。10 年前（2014 年前後）我國地產竣工正處於高峰期，在近年來老舊管網改造以及本輪設備更新政策加持下，公司數字燃氣業務有望充分受益。
4、數字水務：大力開拓市場，打造第二增長曲線水錶更換週期短，且智能化空間廣闊。據智研諮詢數據，2022 年中國水錶產量10,588.9 萬臺，其中智能水錶4,004.7 萬臺，智能水錶滲透率約37.82%；《我國水錶行業“十四五”發展規劃綱要》指出2025 年要將智能水錶滲透率提升至60%，遠期較智能燃氣表當前約80%的滲透率有較大提升空間。我國25mm 及以下口徑水錶使用期不可超過6 年，25-50mm 大口徑水錶不可超過4 年；我國仍存在較多超期水錶，且漏損率偏高，設備更新政策下水錶替換需求有望更加充分地釋放。
公司基於精準計量+物聯網數字技術，將燃氣領域經驗複製到水務市場，實現重點客戶的入圍與訂單轉化，2023年與北京自來水集團、上海城投水務、廣州自來水、中環保水務投資、中國水務投資等集團型客戶達成合作關係。2021-2023 年公司智能水務終端及系統收入增速分別達到87.67%、65.59%、53.22%；水錶行業更新替換+智能化趨勢明顯，公司順勢開拓數字水務市場，業務有望延續較快增長。
4、圍繞計量+數字化做橫向場景移植，長輸管道+氫能計量潛力巨大持續不斷地研發投入、開發行業內首款產品來解決客戶痛點問題，是公司龍頭地位長期穩固的重要原因。目前公司氫能計量解決方案以TGC 在線氣相色譜分析儀爲核心，搭載TUS 型超聲流量計等，可廣泛應用於廠站交接、長輸管道等貿易場景。公司TUS 型氣體超聲流量計被NMI 授予OIML0.5 級證書，TBQM 型氣體渦輪流量計是國內唯一一家通過5%、10%、15%及30%等氫氣摻混測試的企業，達到國際先進水平，推動中國混氫計量發展。隨着長輸管道產品及氫能計量日益成熟，並且不斷突破下游客戶，公司有望迎接國產替代的機遇。
投資建議：預計公司2024-2026 年實現收入分別爲36.56、41.93、47.96 億元，歸母淨利潤分別爲4.84、5.61、6.46 億元，同比分別+18.49%、+15.83%、+15.11%，對應2024-2026 年動態PE 分別爲11.77、10.16、8.83 倍，調升評級爲“買入”。
風險分析
1）地產新增市場需求下滑的風險
燃氣表產品需求由新增市場與存量更新改造需求共同組成。存量更新替換市場空間大、可持續，受益於老舊管網改造、設備更新政策驅動；但新增市場需求與地產銷售有一定的相關性，若未來地產銷售持續下滑，則產品新增需求增速放緩，將使得行業面臨整體需求增速承壓的風險。
2）市場競爭加劇的風險
公司物聯網綜合解決方案具有行業領先優勢，但隨着物聯網技術的發展，競爭對手紛紛調整戰略佈局，加快技術升級，在物聯網領域與公司展開競爭。此外，公司近年來加大了對水務領域的開拓力度，業績持續發力。
但隨着公司市場份額逐步提升，將直面更多同行的競爭。倘若市場競爭格局進一步惡化，將使得公司面臨降價以及盈利水平下滑的潛在風險。