事件：豪悅護理發佈2023 年報。2023 年公司實現營業收入27.57億元，同比下降1.62%；歸母淨利潤4.39 億元，同比增長3.72%；扣非後歸母淨利潤4.23 億元，同比增長7.37%。其中2023Q4 當季公司實現營業收入6.82 億元，同比下降16.51%；歸母淨利潤1.28 億元，同比下降19.97%；扣非後歸母淨利潤1.33 億元，同比下降11.84%。
嬰兒衛生用品銷量穩增，產品價格隨原材料降價短期影響營收分品類看，2023 年公司嬰兒衛生用品、成人衛生用品、其他產品分別實現收入19.76/5.55/1.48 億元，同比增長-2.79%/-10.61%/69.66%。
從量價拆分來看，23 年嬰兒衛生用品、成人衛生用品的銷量分別爲27.10、6.78 億片，分別同比增長3.48%、-7.58%；單片均價分別爲0.73、0.82 元/片，同比增長-6.00%、-3.23%，其中嬰兒衛生用品和成人衛生用品均價下降主要由於原材料價格下降，公司主動調整銷售單價。育兒理念更新帶動母嬰消費升級，且基於我國龐大的嬰幼兒基數以及“三胎”政策等因素，國內市場滲透率仍有一定的提升空間。
分區域看，2023 年內銷實現收入23.71 億元，同比下降4.35%；外銷實現收入3.07 億元，同比增長17.56%，其中23H2 外銷收入1.57 億元，同比增長11.35%。公司sunny baby 品牌入駐泰國主要商超，通過開展營銷推廣活動，加強當地傳統渠道建設，進一步開發下沉市場。
同時泰國公司通過與當地傳統渠道經銷商合作，公司產品銷售至老撾、緬甸等周邊國家。
強化自有品牌建設，國內外產能有望逐步釋放
公司自主品牌“希望寶寶”利用線上平台渠道，通過市場推廣、達人合作等多種形式、聚焦資源着力開拓抖音渠道促進銷售增長，以抖音、天貓、小紅書等渠道進行“大單品策略”，從用戶觸達、引發興趣、建立信任到最終的成交轉化，進行全矩陣全鏈路優化。從產能來看，公司積極佈局國內產能，在全國佈局生產基地，合理利用當地區域優勢提升效率。已建有杭州、江蘇、泰國、湖北等生產基地，並將新增合肥工廠。公司嬰兒紙尿褲、成人紙尿褲、女士經期褲等產品產能在國內排名前列，具備規模化生產優勢。公司公告投資3000 萬美元成立豪悅墨西哥公司，墨西哥生產基地有望增強與全球知名跨國公司在北美、南美地區的全面、深度合作。2023 年公司順利通過跨國大客戶及國內大客戶的驗廠和產品論證等工作，爲業務發展夯實基礎。未來公 司將充分利用地理優勢，逐步釋放產能，助力客戶降低物流成本，進一步提升客戶粘度。
原材料價格回落，毛利率顯著提升
盈利能力方面，23 年公司綜合毛利率爲26.94%，同比增長3.79pct，主要原因爲高分子、無紡布、橡筯等原材料採購成本下降，同時公司進一步加大通過自行生產無紡布替代外部採購無紡布，綜合降低了材料成本。分產品看，23 年公司嬰兒衛生用品、成人衛生用品分別實現毛利率23.13%、27.58%，同比增長1.82pct、2.52pct。Q4 毛利率29.04%，同比增長4.29pct。
期間費用方面，23 年公司期間費用率爲9.23%，同比增長1.55pct，銷售/管理/研發/財務費用率分別爲4.97%/2.37%/3.80%/-1.91%，同比分別+1.50/+0.30/+0.18/-0.44pct，銷售費用率上升主因公司加大產品推廣，管理費用率上升主要系職工薪酬及折舊攤銷增加所致。綜合影響下，23 年公司淨利率爲15.91%，同比下降0.82pct。Q4 淨利率18.83%，同比下降0.81pct。
投資建議：公司作爲護理行業ODM 龍頭，產品研發創新能力領先，產能穩步擴張，持續推進自主品牌，有望支撐業績長期成長。
我們預計豪悅護理2024-2026 年營業收入爲31.58、35.83、40.57億元，同比增長14.55%、13.46%、13.23%；歸母淨利潤爲5.08、5.77、6.89 億元，同比增長15.85%、13.64%、19.38%，對應PE爲13.6、12.0x、10.0x，給予24 年17.78xPE，目標價58.20 元，維持買入-A 的投資評級。
風險提示：品類、渠道發展不如預期風險；原材料價格波動風險；行業競爭加劇風險等。