事件：
公司發佈2023 年年報：實現營業總收入1186.82 億元，同比增長43.55%，歸屬於上市公司股東的淨利潤74.40 億元，同比增長153.20%；經營活動產生的現金流量淨額248.16 億元，同比增長507.62%；加權平均淨資產收益率24.19%，同比提升12.15 個百分點。
點評：
全年業績創新高，四季度盈利有所承壓。2023 年，公司全年營業收入和淨利潤取得大幅增長，主要得益於光伏行業旺盛的市場需求、公司光伏組件產品出貨量的顯著增長、N 型產品佔比提升以及規模效益導致的期間費用率的降低。全年公司光伏組件出貨量78.52GW，同比增長77.11%。光伏組件平均銷售均價1.46 元/瓦，同比降低0.34 元/瓦，單瓦毛利0.21 元，同比提升2 分。值得一提的是，公司光伏組件中N 型出貨48.41GW，佔比61.65%。N 型組件相對於P 型產品有明顯溢價，進而提振公司的盈利能力。2023年第四季度，公司實現營業總收入335.85 億元，同比增長12.31%，環比增長6.71%；歸屬於上市公司股東的淨利潤10.86 億元，同比下降13.97%，環比下降56.75%。四季度光伏行業競爭激烈，產品價格劇烈波動，光伏組件盈利能力下滑。
公司保持TOPCon 電池領域保持領先地位，一體化產能持續增長。
公司持續完善一體化產能佈局，硅片、電池和光伏組件產能以及匹配度不斷提升。截止2023 年底，公司硅片、電池和光伏組件產能分別達85GW、90GW 和110W，一體化產能配套率85%以上。2024年，公司將保持謹慎擴張節奏，優先聚焦山西大基地優勢產能落地。
公司山西大基地一期14GW 產能項目於2024 年3 月投產，預計年中滿產，同時，二期項目將於7 月投產，進一步提升公司一體化產能。預計到2024 年底，公司硅片、電池、組件的先進產能規模將分別將達到120GW，110GW 和130GW，N 型產能超過100GW，持續鞏固行業領先地位。2024 年，根據SMM 預測，N 型產品市場佔有率超過70%，TOPCon 電池技術成爲市場主流技術。TOPCon光伏組件價格相對於PERC 組件存六分左右溢價。儘管光伏組件行業供給充裕，TOPCon 產品溢價水平存在收斂趨勢，但TOPCon產品作爲優勢產能，仍具備相對優勢。
公司TOPCon 電池轉換效率不斷提高，儲備新技術、新工藝進而保持技術領先性。2023 年年底，公司N 型電池量產平均效率超過25.8%，2024 年一季度量產平均效率超過26%,基於TOPCon 的鈣鈦礦疊層電池轉化效率32.33%，技術優勢較爲明顯。公司在現有大尺寸超薄單晶硅片、高效N 型TOPCon 電池技術、高效N 型雙面組件技術的基礎上，儲備IBC 電池技術、鈣鈦礦電池技術、組件回收等技術，並有序穩步推進其他新技術的開發與導入。這有利於公司把握行業技術路線變化，維持長久競爭力。
2024 年光伏行業供給仍將充裕，行業將加速優勝劣汰。根據中國光伏行業協會披露的數據，2023 年，中國、全球光伏裝機分別達216.88GW、390GW，分別同比增長145.12%和69.57%。2024年，預計中東、非洲等新興區域的清潔能源需求有望保持高增態勢，而中國、歐洲預計需求平穩，全球光伏裝機容量有望穩健增長。而供給端，儘管PERC 產能退出，N 型產品市場佔有率快速提升，但行業產能規模較大且海外逐步自建產能，同時面臨貿易政策變化風險，各環節產能階段過剩仍是行業面臨問題。當前光伏製造各環節盈利承壓，將加速落後產能出清，而頭部企業具備資金優勢、規模優勢、技術優勢和成本優勢，具備更強的抗風險能力。
維持公司“增持”評級。預計2024 年、2025 年、2026 年歸屬於上市公司股東的淨利潤53.51 億、63.62 億、72.93 億元，對應每股收益0.53、0.64、0.73 元，按照2024 年4 月23 日7.50 元/股收盤價計算，相應PE 爲14.02、11.79 和10.29 倍。短期光伏行業產能過剩對行業產生負面影響，各製造環節盈利空間被壓縮。公司作爲TOPCon 電池領域頭部企業，具備技術領先優勢、全球化佈局優勢、品牌優勢和較強的資本實力，並積極佈局儲能、光伏建築一體化和組件回收等業務。公司估值位於較低水平，維持公司“增持”投資評級。
風險提示：光伏產業鏈產能擴張過快，階段性供給過剩風險；全球光伏裝機需求不及預期風險；國際貿易政策變動、貿易摩擦風險。