2023 年經調整淨利潤超出我們預期
公司公佈2023 年業績：收入6.66 億元，同比+22%；經調整淨利潤1.95億元，同比+50%。由於2H23 行業整頓影響部分手術量開展和新品推廣、代理產品收入下滑等因素，收入端低於此前管理層給出的同比35-40%增長指引；由於產品結構優化和降本增效拉動毛利率大幅提升（同比+5.1ppt）、管理費用控制良好、財務費用同比下降等因素，經調整淨利潤超出我們的預期。
發展趨勢
2023 年自有產品增長穩健。分板塊來看：1）出血類產品收入4.25 億元，同比+42%。NUMEN 彈簧圈持續受益集採，入院數量新增350 家至累計900 家。Tubridge 密網支架發力二線和基層醫院，入院數量新增250 家至累計1,000 家。2）狹窄類產品收入1.53 億元，同比+3%。Bridge 椎動脈藥物支架和Diveer 顱內球囊放量順利。3）急性缺血類產品收入0.26 億元，同比+394%。取栓支架等產品快速完成各省掛網。抽吸導管和球囊導引導管順利獲批。4）通路產品收入0.59 億元，同比-36%。主要原因是公司主動調整了代理產品佔比。公司自有產品增長良好，支持導管臨床使用量同比+120%。國際化方面，2023 年實現海外收入0.32 億元，同比+45%。
2024 年指引收入同比+30%，利潤率維持30%。管理層給出2024 年業績指引：收入同比+30%，其中出血同比+25-30%，狹窄同比+20%，急性取栓同比+200%，通路同比+40%。管理層亦預期2024 年海外收入翻倍增長。公司預計2024 年毛利率保持70%以上；各項費用率合計下降5-8ppt；銷售費用率預計爲18-20%，研發費用率16-18%，管理費用率7-8%。公司預期淨利潤率達到30%左右。
研發管線順利推進。截至1Q24，公司TB Plus 密網支架、Neurohawk 2 代取栓支架、遠端保護傘已提交國家藥監局註冊申請，公司預計上述三款產品將於2024 年內獲批上市。可吸收彈簧圈完成FIM 臨床，顱內全顯影支架處於註冊臨床入組中，顱內藥球完成首例註冊臨床入組。公司預計未來5 年或將有12 款重點產品陸續上市。
盈利預測與估值
由於公司各項費用控制良好，且收入結構改善拉動毛利率提升，我們上調2024 年經調整淨利潤預測34%至2.55 億元，並首次引入2025 年經調整淨利潤預測3.26 億元。我們維持跑贏行業評級。由於港股器械板塊系統性承壓，我們下調基於DCF 模型（WACC 10.4%，永續增長率 0.4%）的目標價31%至12.5 港元，較當前股價有49.9%上行空間。
風險
集採降價超預期，競爭格局惡化，國際化不及預期，研發失敗。