23 年收入/利潤同比+17.0%/+123.4%，利潤落於業績預告中樞，23 年穩健收官。24Q1 收入/利潤同比-15.6%/-27.7%，收入、利潤下滑受植脂末客戶訂單波動、咖啡競爭加劇影響，24 年公司經營以穩爲主。展望全年，公司積極開發新客戶應對行業變化，擴產完善咖啡、植物基產業鏈佈局。成本端油脂價格企穩，玉米澱粉同比有降，期待後續收入企穩改善。我們預計24-25 年EPS分別爲0.58 元、0.63 元，對應24 年23 倍PE，維持“增持”評級。
事件：公司發佈2023 年報和24 年一季報，23 年收入/利潤/扣非歸母利潤分別28.4 億/2.6 億/2.2 億，同比+17.0%/+123.4%/+139.6%，利潤落於業績預告中樞，23 年穩健收官。24Q1 實現收入/利潤/扣非歸母淨利潤分別爲5.4 億/0.5 億/0.4 億，同比分別-15.6%/-27.7%/-20.8%。公司24Q1 經營性淨現金流1.4 億，同比+480%，主要系今年原料採購節奏同比放緩所致。23 年度公司擬每股派發現金紅利0.28 元（含稅），派息比率43.3%。
23Q4 收入/利潤同比-5.6%/-5.8%，費率上行扣非淨利率承壓。23Q4 公司收入/利潤/扣非歸母淨利潤分別7.6/0.5/0.5 億，同比-5.6%/-5.8%/-13.7%。受益於油脂等原材料成本下行，23Q4 毛利率同比+1.1pct 至16.6%，廣宣與電商投入加大、折舊增加帶來費用率上行，銷售/管理/研發/財務費用率分別同比+1.6pct/+0.9pct/+0.3pct/-0.2pct，公允價值變動收益同比+562 萬，23Q4 實現淨利率6.9%，同比基本持平，扣非淨利率6.1%，同比-0.6pct。
23 年穩健收官，Q4 咖啡增速放緩，植物基延續高增。23 年植脂末收入19.3億，同比+10.1%（量/價同比+15.8%/-5.0%，噸成本同比-16%）。咖啡業務23 年收入2.6 億，同比+22.2%（量/價同比+40.9%/-13.2%）。植物基23 年收入1.1 億，同比+20.8%（量/價同比+26.8%/-4.7%）。其中，23Q4 植脂末、咖啡、植物基分別同比-22.8%/+7.6%/+43.2%，Q4 受大客戶訂單變化影響植脂末業務承壓，植物基延續高增勢頭。分渠道看，23 年連鎖/工業企業/經銷渠道收入同比分別爲+6.2%/+49.2%/-0.1%。
24Q1 收入低於預期，成本下行費用投入加大，淨利率同比-1.4%。24Q1 植脂末/咖啡/植物基收入分別爲3.1/0.4/0.2 億，同比-35.2%/-18.6%/-9.6%，植脂末下滑系去年高基數+大客戶訂單波動影響，咖啡業務不及預期系備貨節奏影響、精品速溶咖啡訂單變化拖累。分渠道看，Q1 連鎖/工業企業/經銷收入同比-41.5%/-13.1%/+6.3%。受益於油脂、玉米澱粉等成本下降，Q1 毛利率同比+1.1pct，銷售/管理費用率同比+2.3pct/+1.2pct，Q1 淨利率同比-1.4pct至8.5%，扣非淨利率同比-0.5pct 至7.5%。
24 年展望：以穩爲主，期待第二曲線驅動成長。1）植脂末：大客戶訂單變化、競爭加劇影響短期承壓，公司積極通過其他茶飲、工業等新客戶開發彌補缺口。2）咖啡：定增擴產精品咖啡豆/冷萃/凍幹多款咖啡品類，烘焙咖啡預計仍保持較快增長，同時加大連鎖咖啡客戶開拓。3）植物基：燕麥奶、椰子類等產品多元化，營銷端加大投入，全面推廣植物基系列產品。期待公司第二曲線驅動下重回增長。
投資建議：Q1 動銷承壓，24 年期待改善。Q1 公司收入/歸母利潤同比-15.6%/-27.7%，收入、利潤下滑系植脂末客戶訂單波動、咖啡行業競爭加 劇、節前備貨影響，展望全年，收入端公司積極開發新客戶應對缺口，擴產完善咖啡、植物基產業鏈佈局，研發端積極擴展產品線。成本端油脂價格企穩，玉米澱粉同比略下降，期待後續收入企穩改善。我們預計24-25 年EPS 爲0.58 元、0.63 元，對應24 年23 倍PE，維持“增持”評級。
風險提示：宏觀經濟影響、行業競爭加劇、渠道變革影響、限售股解禁股價大幅波動風險、成本大幅上行、需求恢復不及預期等