業績簡評
4 月22 日公司發佈2023 年年報，全年實現營收1187 億元，同增44%；實現歸母淨利潤74.40 億元，同增153%；實現扣非歸母淨利潤69.04 億元，同增161%。其中Q4 實現歸母淨利潤10.86億元，同降14%、環降57%；實現扣非歸母淨利潤8.57 億元，同降24%、環降66%。業績位於預告中值附近，符合預期。
TOPCon 產品優勢支撐出貨量重回榜首，2024 年出貨有望維持高增。2023 年公司總出貨86.56GW（組件出貨78.52GW），同比增長77%，組件出貨量行業第一；其中Q4 組件出貨26.3GW，環比提升23%，持續保持較高增速，主要受新增TOPCon 產能放量帶動。
2023 年公司N 型組件出貨48.41GW，其中Q4 出貨18.6GW，單季度佔比提升至71%。產業鏈價格大幅波動、終端需求觀望背景下，公司憑藉TOPCon 產品優勢維持出貨高速增長，2023 年末公司具有先進TOPCon 電池產能70GW，隨在建山西大基地一二期項目投產，2024 年末N 型超能有望超過100GW，推動公司實現100-110GW 的年度出貨目標（N 型出貨佔比近90%）。
產業鏈盈利承壓背景下，TOPCon 效率及成本優勢鞏固龍頭地位。Q4 產業鏈價格快速下降，公司銷售毛利率下降至9.66%，測算公司Q4 一體化單位盈利0.03-0.04 元/W。公司持續推進N 型降本提效，2023 年拉晶和切片環節平均非硅成本同比下降15.41%，2023年末N 型電池量產平均效率超過25.8%，2024Q1 量產平均效率已超過26%，2024 年末平均量產效率有望提升至26.5%。考慮到TOPCon 組件效率及功率優勢，及後續技術進步帶來的成本優化空間，隨TOPCon 出貨佔比持續提升，公司有望在產業鏈承壓的背景下，憑藉TOPCon 產品及技術優勢維持盈利差距，鞏固龍頭地位。
積極完善供應鏈佈局，增強全球競爭力。公司持續拓展包括東南亞工廠在內的全球一體化供應鏈，截至2023 年年底擁有行業最大超過12GW 硅片、電池及組件海外一體化產能，同時積極推進美國1GW 組件產能建設，2024 年美國高盈利市場出貨佔比有望進一步提升，支撐公司組件盈利能力維持行業領先水平。
根據我們對產業鏈價格的最新預測，下調公司24-25 年歸母淨利潤預測至48（-49%）、65（-46%）億元，新增2026 年預測83億元，當前股價對應PE 分別爲16/12/9 倍，維持“買入”評級。
風險提示
國際貿易環境惡化；新技術進展不及預期；人民幣匯率波動。