2023 年业绩符合我们预期，1Q24 业绩超出我们预期

公司公布23 年及1Q24 业绩，实现营收1,161/232 亿元，同比+11%/-1%，实现归母净利27.4/8.6 亿元，同比-7%/+111%，23 年业绩符合我们预期，1Q24 业绩超出我们预期，主因养殖业务扭亏为盈及原料成本回落。

发展趋势

饲料主业稳健增长，市场份额逆势提升。我们认为，1）饲料业务：公司23年在高成本、低肉价背景下，通过配方、管理等优势逆势提升市场份额，饲料销量同增13%至2,440 万吨，其中水产料/禽饲料/猪饲料外销量分别同比+2%/+13%/+17%至524/1,130/579 万吨，普水料/特水料外销量分别同比-9%/+13%，海外地区饲料销量同比+24%至171 万吨；2）养殖业务：23年公司生猪、生鱼养殖亏损超过4 亿元，其中生鱼养殖亏损超3 亿。

23 年配方优势支撑盈利，1Q24 吨利提升、养殖业务贡献利润弹性。我们认为，1）毛利端：2023/1Q24 公司毛利率同比分别-0.8/+2.3ppt 实现8.4%/10.6%，其中23 年饲料业务毛利率同比+0.6 至8.8%，原料价格上行阶段公司配方优势及规模化采购能力支撑毛利率向好。1Q24 公司毛利率同比明显增长，主因饲料结构优化、成本回落带动吨利提升及养殖业务扭亏为盈；2）费用端：23 年/1Q24 期间费用率同比-0.3/+0.2ppt 至5.3%/6.4%。

综合影响下，23 年/1Q24 净利率分别实现2.4%/3.7%，同比-0.5/+2ppt。

我们建议重视水产料龙头份额提升、鱼价回暖、成本回落三维共振机会，重申Top Pick。我们认为，1）饲料业务：23 年公司份额逆势提升，24 年有望释放销量弹性。原材料价格明显回落，养殖产品价格边际回暖，吨利改善确定性强。据通威农牧，24 年初至4 月19 日草鱼/鲫鱼/鲤鱼/罗非鱼均价同比+3%/+10%/+29%/+14%。如我们在《原料下行、终端回暖，饲料板块业绩释放节奏如何？》中的分析，我们认为鱼价回暖或提升养殖户投苗投料积极性，海大有望在当前周期背景下优先受益；2）养殖业务：公司外购仔猪套保的轻资产平台化养殖模式日趋成熟，24 年有望扭亏为盈，贡献利润弹性；生鱼养殖业务或适当控制规模，有望边际改善。

盈利预测与估值

我们维持盈利预测不变，当前股价对应24/25 年分别21/17 倍P/E。维持跑赢行业评级，基于公司在当前周期背景下的稀缺性，上调目标价7%至62元，对应24/25 年分别27/21 倍P/E，较当前股价有27%的上行空间。

风险

水产价格低迷，原料价格上涨，动物疫病风险。