投資要點
事件：2024 年3 月18 日，公司發佈2023 年業績公告；4 月19 日，公司發佈2024 年一季度主要運營數據。
整體業績穩健，24 年增速有望改善
公司整體業績增長穩健，2023 年實現營收940.09 億元，同比增長2.0%，EBITDA 635.51 億元，同比增長1.1%，EBITDA 率爲67.6%，歸母淨利潤97.50億元，同比增長11.0%，盈利能力持續提升，淨利率同比提升0.87pp 至10.4%。
2024 年一季度，公司實現營收239.74 億元，同比增長3.3%，EBITDA 165.97 億元，同比增長3.0%，EBITDA 率爲69.2%，歸母淨利潤27.84 億元，同比增長11.1%。隨着新商務定價協議的逐步落地，公司業績增速有望呈逐步恢復態勢。
運營商業務整體恢復增長：塔類業務逐步好轉，室分業務較快增長運營商業務：塔類業務短暫波動，室分業務強勁增長。2023 年，受新商務定價協議切換影響，公司運營商業務實現收入821.63 億元，同比下降1.0%，其中：
塔類業務實現收入750.23 億元，同比下降2.8%；室分業務實現收入71.40 億元，同比增長22.5%。2024Q1，隨商務定價協議逐步落地，運營商業務恢復增長，收入同比增長2.2%至209.84 億元，其中：塔類業務收入同比增長0.6%至189.46 億元，室分業務收入同比增長19.8%至20.38 億元。
網絡覆蓋持續擴大，共享水平繼續提升。截至2024 年3 月31 日，公司塔類站址數量達205.9 萬個，較2023 年底增加1.3 萬個；塔類租戶數達370.1 萬戶，較2023 年底增加4.3 萬戶，塔均租戶數提升至1.80 戶，較2023 年底增加0.01 戶。
公司是通信基礎設施建設國家隊和5G 新基建主力軍，資源稟賦優勢明顯，在國內通信網絡向廣度和深度覆蓋的背景下，塔類業務有望逐步好轉，室分覆蓋面積有望不斷擴大帶動收入快速增長，後續運營商業務整體將保持穩健增長態勢。
兩翼業務較快增長：聚焦數字經濟及綠色低碳發展機遇，打開發展空間兩翼業務是公司戰略發展重點，依託數字化治理和綠色低碳發展機遇，有望快速推進打開發展新空間。2023 年，兩翼業務收入114.97 億元，同比增長29.1%，其中智聯業務收入72.83 億元，同比增長27.7%；能源業務收入42.14 億元，同比增長31.7%。2024Q1，兩翼業務收入29.31 億元，同比增長13.6%，佔營收比重提升至12.2%，其中智聯業務收入19.74 億元，同比增長21.0%，能源業務收入9.57 億元，同比增長0.8%。
公司複用站址資源，發揮中高點位資源優勢，聚焦林草、環保、水利、國土、應急等行業數字化治理，繼續推動智聯業務深化發展；能源業務方面，將繼續加快換電網絡經濟高效佈局，進一步鞏固市場領先地位，同時深挖節能降碳需求，推廣“備電+”行業綜合解決方案，聚焦金融、通信、醫療等重點行業客戶需求，打造“能源管家”服務，未來發展仍具備增量空間。
成本費用良好管控，折舊到期有望帶來明顯利潤彈性2023 年，公司折舊及攤銷490.49 億元，同比下降1.0%，維護費用、人工成本、站址運營及支撐費、其他營業開支分別同比-2.4%、+11.4%、-7.9%、+11.1%，其中人工成本提升主要系公司適度引進科技和管理人才，助力業務向上發展，其他營業開支提升主要系兩翼業務加強市場拓展及技術方案支撐等因素影響。公司提質增效整體成效顯著，2023 年營業開支佔收比爲84.6%，較2022 年下降1.0pp。
2023 年現金流短暫承壓，後續有望隨協議落地改善。在新商務定價協議切換的背景下，公司需與運營商各省分公司陸續確認協議細節，2023 年公司回款週期稍有延長，經營性現金流短暫承壓，全年經營性現金流328.40 億元，同比下降49.6%，自由現金流11.25 億元，同比下降97.1%。我們預計隨着商務定價協議的逐步落地，公司現金流狀況有望逐步改善。
公司於2015 年收購的鐵塔資產折舊將於2026 年迎來拐點，屆時折舊攤銷規模將大幅減少，爲利潤增長貢獻顯著空間。
分紅提升注重股東回報
公司高度重視股東回報，2023 年末期股息每股人民幣稅前0.03739 元，同比提升15.7%，派息率提升至75%。在央企市值管理考覈背景下，公司注重經營質量增進，提質增效助力業績穩健增長，同時分紅派息力度提升彰顯股東回報意願。
盈利預測與估值
預計2024-2026 年公司營業收入爲985、1029、1072 億元，同比增長4.8%、4.5%、4.1%；歸母淨利潤爲112、134、217 億元，同比增長15.0%、19.5%、62.0%，對應PE 爲 12.53、10.48、6.47 倍。
風險提示
業務推進不及預期風險；客戶過於集中風險；成本費用管控不及預期風險；當前定價協議週期內產品降價風險；分紅派息不及預期等。