事件：
公司公佈2023 年年度報告。根據公司公告，公司2023 年實現營業收入69.27 億元，同比增長4.41%，歸母淨利潤5.44 億元，同比降低2.29%，扣非歸母淨利潤4.75 億元，同比降低7.74%。2023Q4 實現營業收入13.16 億元，同比降低14.31%，實現歸母淨利潤-0.05億元，同比降低111.99%。2023 年業績不及預期。
點評：
鈦產品下游需求旺盛，國際業務快速恢復帶動收入穩健增長。根據公司公告，2023 年營收整體實現穩健增長。我們分析認爲，1）分產品看，公司鈦產品實現營收63.01 億元（佔總營收90.96%），同比增長4.37%， 2023 年公司鈦產品銷量爲2.94 萬噸（yoy-7.05%），公司持續聚焦航空航天等高端鈦材領域。2） 分區域看， 國內實現營收54.07 億元（yoy-5.04%），國外實現營收13.33 億元（yoy+77.74%），國際業務恢復勢頭良好，2024年有望延續增長趨勢。我們認爲受益於下游需求放量，且隨着公司鈦產品產能陸續釋放，不斷提升高價值高端鈦材佔比，優化產品結構，公司未來幾年收入有望實現較快增長。
受民品市場競爭加劇及原材料成本壓力影響，盈利能力有所下滑。根據公司公告，公司2023年毛利率較去年同期下降0.46pcts 到21.18%，淨利率較去年同期降低0.39pcts 至9.74%。
我們分析認爲，1）毛利率下降主要受海外業務影響，2023 年國內業務毛利率較去年同期增加1.84pcts 到25.74%，國外業務較去年同期減少1.86pcts 到2.03%，國外業務受海運成本上升，且公司與國外客戶合作多爲長簽訂單，不能及時將成本轉移至下游客戶，國外業務毛利率下降影響整體盈利能力。2）2023 年鈦行業受複雜經濟環境以及石化等部分下游民用應用領域投資弱週期影響，鈦材需求減少，市場競爭激烈，盈利能力承壓。我們分析認爲，隨着海外業務持續恢復疊加規模效應增強，公司毛利率有望趨穩回升，整體盈利能力有望恢復增長。
軍民出口齊發力，預計公司未來業績實現快速增長。1）軍用：公司前瞻性佈局多個重點型號，隨着航空航天等領域升級換代、國產替代加速，公司將顯著受益於下游軍品主力型號的列裝放量；2）民用：隨着下游化工、石油等行業需求好轉，預計公司民品領域業績將持續改善；3）出口：公司基本囊括了進入世界航空航天等高端應用領域的通行證，是國際航空一流企業的長期供應商，隨着出口市場需求逐步恢復，公司出口業務將持續增長。
下調2024E 年盈利預測並維持“買入”評級。考慮到募投項目投產導致折舊攤銷增加疊加民品市場競爭加劇，我們下調公司2024E 年歸母淨利潤預測爲6.52（前值爲11.58 億元），新增2025-2026E 年歸母淨利潤預測爲7.92/9.65 億元，當前股價對應PE 爲18/15/12 倍。
我們選取航空新材料及鈦合金相關標的作爲可比公司，西部超導（鈦合金及高溫合金）、西部材料（鈦合金）、圖南股份（高溫合金），可比公司2024E 年PE 均值爲23X。公司估值低於行業均值，且考慮到公司作爲國內鈦產品核心企業，核心受益於下游高景氣，疊加管理賦能降本增效，公司未來幾年業績有望實現較塊增速，因此維持“買入”評級。
風險提示：軍費支出不及預期；重點產品研製或交付不及預期；產能建設不及預期