2023 全年業績低於我們的預期
公司公佈2023 年全年業績：公司實現營業收入153.03 億元，同比下降27.90%；歸屬於上市公司股東的淨利潤15.34 億元，同比下降48.92%；歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益後的淨利潤16.29 億元，同比下降41.13%。2023 全年染料/助劑/中間體分別實現營收75.2/9.3/31.4 億元（YoY-13.3%/-6.9%/-21.0% ）， 毛利率分別爲27.8%/23.8%/32.0% （ YoY-4.07/+0.06/-14.55ppts ）， 銷量分別爲22.2/5.6/9.1 萬噸（ YoY-2.0%/-8.1%/+3.7%），銷售均價分別爲3.4/1.7/3.4 萬元/噸（YoY-11.5%/+1.3%/-23.8%）。公司擬派息0.25 元/股，染料及其中間體行業競爭激烈，全年業績低於我們的預期，但公司染料、中間體銷量穩健，龍頭地位依然穩固。
發展趨勢
國內分散染料價格接近盈虧平衡點。從子公司情況看，浙江龍盛染料化工有限公司2023 全年收入爲40.6 億元（YoY-23.9%），淨利潤爲7538 萬元，同比扭虧爲盈。德司達2023 全年收入爲51.8 億元（YoY-14.3%），淨利潤爲5.3 億元（YoY-33.4%）。2023 下半年以來染料價格持續下行，公司國內分散染料業務下半年利潤貢獻有限，根據卓創資訊數據，截至2024 年4 月19日，分散染料（分散黑ECT300%）收報1.75 萬元/噸，年初以來下跌2.8%活性染料（活性黑WNN150%）收報2.0 萬元/噸，年初以來下跌2.4%。我們認爲，當前公司分散染料價格已接近盈虧平衡點，未佈局中間體業務的分散染料企業實際已單噸虧損，盈利承壓的環境下，染料行業新增產能投放進度有望放緩。公司擁有年產11.95 萬噸的染料中間體產能，間苯二酚主要競爭對手爲住友化學，我們認爲，染料中間體行業雖有少量新增產能，但公司有望憑藉更完善的產業鏈鞏固染料中間體龍頭地位。
地產項目有望逐步兌現業績。公司華興新城項目於2022 年2 月開工，公司預計於2027 年9 月竣工，2023 年內公司完成了320 米主塔辦公樓基礎大底板澆築並施工至首層樓面，完成了150 米超高層住宅工程進度計劃。灣上薈館開幕啓動蓄客，案名“博懋廣場”對外發布。我們認爲，公司地產項目主要佈局在一、二線城市核心地段，需求端有支撐，有望逐步兌現業績。
盈利預測與估值
染料行業靜待反轉，我們下調2024 年淨利潤預測16.5%至19.69 億元，新引入2025 年淨利潤預測23.91 億元。當前股價對應2024/2025 年14.9/12.2倍市盈率。公司染料及中間體業務龍頭地位依然穩固，地產業務或逐步兌現業績，我們維持目標價10.70 元，對應2024/2025 年17.7/14.6 倍市盈率，維持跑贏行業評級，較當前股價有19.0%的上行空間。
風險
染料需求不及預期，染料/中間體產能大幅擴張，市場大幅下行的風險