事件：公司發佈年報，23 年實現營業收入116.7 億元，同增3.9%；歸母淨利潤12.6 億元，同增18.5%，歸母淨利率10.8%，同增1.3pct；扣非歸母淨利潤11.3億元，同增21.1%，扣非歸母淨利率9.7%，同增1.3pct。單季度看，23Q1-Q4分別實現營業收入18.0/29.4/34.6/34.7 億元，同比變化-9.7%/+5.6%/+9.6%/+5.4%；歸母淨利潤1.0/4.0/4.5/3.1 億元，同比變化-9%/+33%/+16%/+18%。
23 年綜合毛利率爲36.2%，同增3.2pct。期間費用率爲20.3%，同減0.2pct。其中，銷售/管理/研發/財務費用率分別爲9.7%/6.6%/3.5%/0.5%，同比變化-0.2pct/-0.2pct/+0.3pct/-0.1pct。23Q4 綜合毛利率爲37.4%，同增4.1pct。期間費用率爲19.6%，同減1.7pct。其中，銷售/管理/研發/財務費用率分別爲9.2%/6.6%/3.3%/0.4%，同比變化-0.9pct/-1.0pct/+0.2pct/0.0pct。
秉承多品牌&全品類戰略，客單價持續提升。分品牌看，23 年索菲亞品牌實現收入105.5 億，同增11.0%。索菲亞工廠端平均客單價1.96 萬元，同增6.3%。米蘭納品牌實現收入4.7 億元，同增47.2%。米蘭納工廠端平均客單價1.39 萬元，同增6.6%。華鶴品牌實現收入1.6 億元，同減3.6%。分產品看，23 年衣櫃及配套產品/櫥櫃及配件/木門/其他業務分別實現營收94.1/12.4/5.9/4.2 億元，同比變化+2.5%/-2.2%/+35.7%/+24.4%，佔比80.7%/10.7%/5.0%/3.6%。
打造全渠道營銷體系，全國覆蓋和海外擴張並行。分渠道看，23 年經銷商專賣店/直營專賣店/大宗業務/其他渠道分別實現營收96.3/3.1/14.5/2.7 億元，同比變化+4.4%/+13.6%/-4.9%/+39.4%，佔比82.5%/2.7%/12.4%/2.3%。分地區看，23年華南/華東/華北/東北/西南/西北/華中/國外分別實現營收22.1/24.9/26.7/7.3/14.2/9.1/9.6/0.5 億元，同比變化-9.1%/-3.5%/+10.6%/+19.1%/+3.6%/+34.6%/+3.6%/+42.9%，佔比19.0%/21.4%/22.9%/6.3%/12.2%/7.8%/8.3%/0.4%。
盈利預測與評級：我們預計24-25 年淨利潤爲14.6/16.6 億元，同比增長15.9%/13.6%，當前收盤價對應PE 爲10.6/9.3 倍。公司作爲定製傢俱龍頭企業，積極佈局擴張，參考可比公司給予24 年13-15 倍PE 估值，對應合理價值區間19.73-22.77 元，給予“優於大市”評級。
風險提示：終端需求不及預期，地產銷售面積增速下滑風險，品類及渠道擴張不及預期風險，原材料價格高位。