事件：杭州銀行披露2023 年報及2024 一季報，1Q24 營收同比增長3.5%（2023：6.3%），歸母淨利潤同比增長21.1%（2023：23.2%）。1Q24 不良率環比持平於0.76%，撥備覆蓋率環比4Q23 下降10pct 至551%。2023 年擬定分紅率提升至22.5%（2022：21.8%）。
業績穩居上市銀行前列，一季報實現營收正增長的銀行屈指可數：1Q24 營收同比增速較2023 年下降2.8pct 至3.5%，基本符合前瞻中預期（3.0%），並且在持續出色的資產質量支撐下，淨利潤同比增速（21.1%）保持上市銀行前列，好於前瞻中預期（18.2%）。我們認爲杭州銀行是爲數不多能夠在一季報實現“營收正增長+利潤增速超20%”的銀行，從盈利驅動因子來看，① 撥備依然是業績最大正貢獻項，正貢獻13.0pct（2023:18.7%）；② 投資相關其他非息收入同比增長36.4%，帶動其他非息收入正貢獻度進一步提升至7.1pct（2023:6.5pct）；而中收同比下降16.4%，負貢獻營收2.4pct（2023:-1.9pct）。 ③一季度息差邊際企穩、負貢獻度（-6.2pct）小於2023 年（-7.6pct），但核心一級資本充足率約束下，資產規模擴張降速，對業績的正貢獻度（4.9pct）不及2023（9.3pct）。
一季報關注點：① 信貸投放提速，關注核心一級資本補充進展：1Q24 貸款同比增長16.1%（4Q23:14.9%），單季新增貸款637 億（同比多增155 億）、已達2023 年增量6 成，對公信貸貢獻主要增量（佔1Q24 新增的93%），預計投向以涉政資產爲主；1Q24 零售新增44 億（同比多增超100 億），延續去年四季度以來修復態勢。儘管1Q24 核心一級資本充足率季度環比提升至8.46%，但仍處於上市銀行較低分位數，關注定增、可轉債等資本補充方案落地進展。② 存款成本優化下，季度息差環比企穩：我們測算1Q24 息差環比提升2bps 至1.50%，其中，1Q24 負債成本季度環比下降7bps 至2.20%，預計存款成本下降是主因。③ 撥備覆蓋率反哺業績以更好補充核心資本，但營收低位增長下，短期撥備覆蓋率下降是趨勢：1Q24 撥備覆蓋率環比下降10pct 至551%，短期息差難有明顯修復、核心一級資本充足率約束擴表的客觀現實下，預計營收表現仍承壓，因此撥備覆蓋率依然是業績的最核心、最穩定支撐，預計撥備覆蓋率仍有下行趨勢。
穩息差是必要之舉，負債成本改善對沖資產定價下行影響：測算1Q24 淨息差爲1.50%（2023：1.50%），季度環比提升2bps。① 一季度息差邊際企穩主要受益於負債端成本改善：測算1Q24 負債成本季度環比下降7bps 至2.20%，預計存款成本下降是主因。2H23存款成本較1H23 下降8bps 至2.15%，並且可以看到存款結構優化，1Q24 定期存款佔總存款比重較4Q23 進一步下降1.2pct 至47.5%。② 資產定價仍承壓，優化結構、提升資金使用效率是必然：測算1Q24 生息資產收益率環比下降7bps 至3.74%（2H23 貸款定價較1H23 下降20bps）。在按揭重定價、新發貸款利率難顯著回升背景下（央行公佈一季度新發放企業貸款利率爲3.75%，持平於2023 年12 月），進一步優化資產端結構、加大相對高收益的信貸傾斜力度是必然。1Q24 信貸投放邊際提速，帶動貸款佔總資產比重較4Q23 提升1.6pct 至45.4%，下一階段仍需關注實體需求以及零售信貸需求情況。
控風險不懈怠，2H23 房地產不良確認加快，但總體資產質量保持優異，1Q24 不良生成仍處於絕對低位：儘管對公房地產不良率如行業趨勢般邊際抬升（4Q23 不良率較年中提升2.5pct 至6.36%），但杭州銀行資產質量仍保持上市銀行絕對優勢，我們測算1Q24加回覈銷處置的年化不良生成率爲-29bps（2023：33bps）。一方面，得益於自身審慎的風險偏好；另一方面，在優異的資產質量底和高撥備積累情況下，實現風險的早確認、早處置，進而帶動“信貸投放-業績-資產質量”良性循環。從前瞻性指標來看，1Q24 關注率、逾期率環比提升12bps、5bps 至0.52%、0.67%，預計受金融資產風險分類新規、以及房地產風險出清、零售下沉客戶風險抬升的影響，但前瞻中指標均處於上市銀行絕對低位，潛在資產質量壓力可控。
投資分析意見：杭州銀行一季報業績增速保持上市銀行前列，我們認爲杭州銀行過去重視風險管控、前瞻性處置風險奠定了優異的資產質量基礎，能夠更好支撐優異業績的持續性釋放，維持"買入"評級。後續需要重點跟蹤息差企穩趨勢以及核心一級資本補充進程，這也是穩定營收表現的關鍵。考慮到審慎的風險偏好以及息差壓力，我們下調2024-2025 年歸母淨利潤增速至20.9%/21.4%（原爲25.0%，25.6%），新增2026 年爲22.1%預測，當前股價對應0.66 倍2024 年PB。
風險提示：經濟復甦低於預期，資產質量超預期劣化；零售需求改善明顯低於預期；息差繼續承壓。