核心觀點
公司24Q1 實現營收7.65 億元/+46.4%；歸母淨利潤1.03 億元/+28.1%；扣非歸母淨利潤0.98 億元/+30.6%。在產品端，24Q1 公司自由點衛生巾收入同比+54.6%，大健康系列營收佔比約40%，電商渠道快速提升、產品高端化等帶動毛利率提升，24 年將進一步推出益生菌系列升級產品。在渠道端，公司線上渠道收入同比+150.5%，其中線下川渝、雲貴陝、外圍地區分別同比持平、增長20%+、增長54%，公司藉助直播電商加大營銷和品牌投入，線上、外圍省份快速成長，川渝地區Q1 仍受缺貨影響，預計Q2 起逐步緩解。
事件
百亞股份發佈2024 年一季報。公司2024Q1 實現營收7.65 億元/+46.4%；歸母淨利潤1.03 億元/+28.1%；扣非歸母淨利潤0.98 億元/+30.6%。經營性淨現金流0.98 億元/ -11.3%；基本EPS 爲0.24元/股，同比+26.3%；加權平均ROE 爲7.14%/+1.07pct。
簡評
產品結構持續升級，24Q1 大健康系列產品佔比提升至約40%。
分產品看，24Q1 公司自由點產品實現營收7.01 億元/+54.6%（23年自由點品牌衛生巾產品營收18.90 億元/+41.2%），測算紙尿褲產品約實現收入0.31 億元/-6%，ODM 業務收入0.33 億元/+1%。
公司持續優化產品結構、24Q1 大健康系列產品（包括益生菌、敏感肌、有機純棉系列）估計約佔衛生巾收入的40%，帶動公司衛生巾產品片單價和毛利率提升。預計24 年公司將繼續圍繞大健康系列推出升級新品。
24Q1 電商持續翻倍增長，外圍市場開拓提速。自主品牌分渠道看，1）線上：24Q1 公司電商渠道營收2.96 億元/+150.5%，電商業務持續翻倍增長，其中抖音渠道收入約佔 40%，天貓官旗佔比約20%，拼多多佔比約15%。抖音和拼多多平台收入快速增長，三大電商平台均爲三位數以上增長。盈利能力方面，產品結構升級帶動電商毛利率提升，公司加大銷售費用投放但兼顧費用投放效率，我們估計24Q1 電商整體保持盈虧平衡，全年電商渠道目標保持中低個位數利潤率。2）線下：24Q1 公司線下渠道實現營收4.36 億元/+16.7%，估算其中川渝同比持平、雲貴陝同比增長20%+、外圍省份同比增長54%。川渝地區Q1 仍受部分缺貨影 響，預計隨公司加快產線建設，缺貨情況Q2 有望緩解，公司外圍省份開拓成效顯著，24 年預計將增加多個省份納入重點市場進行開拓。
毛利率同比大幅提升，銷售費用持續投放。1）利潤率：24Q1 公司整體毛利率爲54.4%/+7.5pct，淨利率爲13.4%/-2.0pct，電商佔比快速提升及高端系列佔比增加帶動毛利率提升。2）費用端：公司依既定戰略繼續加強品牌建設，加大市場推廣和品牌宣傳力度，以持續提升品牌影響力和擴大消費者人群。2023 年公司銷售費用投入6.69 億元/+69.4%（其中營銷類推廣費用投入4.01 億元/+126.8%），銷售費用率爲31.2%/+6.7pct；24Q1 公司銷售費用投入2.64 億元/+120.7%，銷售費用率爲34.4%，同比+11.6pct、環比Q4 下降4.4pct；毛銷差口徑（毛利率-銷售費用率）24Q1 爲19.94%，同比-4.08pct、環比+5.51pct。
盈利預測：預計百亞股份2024-2026 年實現營收27.7、33.2、38.2 億元，同增29.3%、19.6%、15.2%；歸母淨利潤分別爲2.98、3.58、4.30 億元，同增25.0%、20.3%、20.1%；對應最新PE 分別爲26.3x、21.9x、18.2x，維持“買入”評級。
風險提示：1）盈利能力下滑風險：公司在當前發展階段更注重規模及市佔率提升，加大品牌宣傳及渠道費用投放，雖電商渠道及外圍省份收入增速較高，但對利潤貢獻較少，公司面臨盈利能力持續下滑的風險。
2）電商渠道增長放緩風險：公司2020 年以來注重電商渠道結構調整，佈局天貓、京東、抖音等全渠道，實現收入快速增長，未來隨着投放ROI 邊際效率下降、傳統電商渠道流量下行、新興渠道流量紅利期結束、其他電商新品牌入局競爭加劇，電商渠道或面臨增速放緩風險。3）外圍省份開拓不及預期風險：公司衛生巾自主品牌從西南地區向全國開拓，目前核心川渝、雲貴陝地區實現較高市場份額，但外圍省份作爲新開拓區域，面臨地區品牌和國際品牌的競爭壓力。4）原材料價格波動風險：公司原材料主要爲無紡布、高分子材料、絨毛漿等，原材料價格波動對於公司盈利產生不利影響。