24Q1 淨利息收入增速轉負，淨其他非息收入保持高增。杭州銀行23A/24Q1 營收、PPOP、歸母淨利潤累計同比增速較23Q3/23A 分別+1.1pct/-2.8pct、+3.9pct/-2.0pct、-2.9pct/-2.0pct。拆分來看，息差收窄影響下，24Q1 淨利息收入增速由正轉負，較23 年末下降4.4pct；中收繼續承壓，手續費淨收入增速較23 年末下滑2.9pct；淨其他非息收入增速較23 年末下滑3.2pct 至36.4%，保持高增。
貸款投放景氣度較高，涉政、科創優勢鞏固。截至24Q1，杭州銀行貸款同比增速較23 年末提升1.1pct 至16.1%，增量主要來自對公貸款。從23 年末的情況來看，區域項目建設需求帶動下，涉政類貸款保持33.0%的高增速，佔對公貸款比重較23H1 提升1.9pct 至64.9%；全年科創企業融資敞口同比增長28.2%，特色業務優勢鞏固。個貸增速邊際有所改善，主要來自消費貸規模的修復。
23H2 息差收窄6bp，負債成本有所改善。截至23 年末淨息差爲1.50%，下半年收窄6bp，較上半年的13bp 有所放緩。資產端，生息資產收益率較23H1 下降6bp，主要爲貸款收益率下降10bp 所致。負債端，個人定期存款佔比基本穩定，疊加存款掛牌利率調降，存款成本率較23H1 下降4bp，帶動計息負債成本率改善3bp。
資產質量保持優異，撥備反哺利潤空間充足。截至24Q1 不良率爲0.76%，持平23年末，關注率、逾期率分別抬升12bp、4bp。分領域來看，23 年末個貸不良率較23H1 下降15bp 至0.59%，對公不良率抬升7bp 至0.84%，主要是房地產貸款不良率抬升2.5pct，但餘額佔比不足5%影響可控。測算24Q1 信用成本率較23 年末下行32bp 至0.75%，撥備覆蓋率下降10.2pct 至551.2%，反哺利潤空間依然充足。
考慮到今年特殊的信貸需求、定價環境，下調息差、中收增速等核心假設，預測公司24/25/26 年歸母淨利潤同比增速爲19.7%/19.3%/20.0%，EPS 爲2.79/3.35/4.04元，BVPS 爲18.02/20.83/24.20 元（24/25 年原預測值18.00/21.16 元），當前股價對應24/25/26 年PB 爲0.67X/0.58X/0.50X。可比公司24 年PB 均值爲0.68 倍，考慮到公司在利潤增速、特色業務競爭力、資產質量和ROE 等方面的優勢，維持20%估值溢價，對應24 年0.82 倍PB，目標價14.74 元/股，維持“買入”評級。
風險提示
經濟復甦不及預期；信貸需求不及預期；資產質量惡化導致減值損失增加。