事件：华阳股份发布2023 年度报告：2023 年公司实现营业收入285.18亿元，同比减少18.63%，归母净利润为51.79 亿元，同比减少26.26%，扣非后的归母净利润为50.83 亿元，同比减少30.95%。基本每股收益为1.44 元， 同比减少26.15%， 加权平均净资产收益率为19.45%，同比减少11.94pct。

分季度看，2023 年第四季度，公司实现营业收入68.67 亿元，环比增加10.07%， 同比减少20.88%； 实现归母净利润9.08 亿元， 环比减少27.95%， 同比减少56.07%； 实现扣非后的归母净利润8.46亿元，环比减少32.08%， 同比减少65.11%。

点评：

煤炭业务主因价跌业绩下降，成本管控见效毛利率小幅增长。1）产销量：根据公司2023 年报，2023 年公司煤炭产量为4591 万吨（同比+1.50%），煤炭销量为4100 万吨（同比-11.68%），其中块煤产量为399.52 万吨（同比-15.47%），销量为399.52 万吨（同比-15.47%）；末煤产量为3465.70 万吨（同比-10.91%），销量为3409.31 万吨（同比-10.93%）。2）售价与成本：

2023 年公司煤炭平均售价为605.82 元/吨（同比-14.64%），其中块煤吨煤售价为976.42 元/吨（同比-13.24%），末煤吨煤售价为545.59 元/吨（同比-13.27%）；公司吨煤成本为295.64 元/吨（同比-18.90%），其中块煤吨煤成本为376.45 元/吨（同比-29.09%），末煤吨煤成本为274.43 元/吨（同比-18.21%）。3） 盈利：2023 年煤炭业务实现吨煤毛利310.20 元/吨（同比-10.13%），主因煤价下跌叠加销量减少，其中块煤吨煤毛利为599.97 元/吨（同比+0.95%），末煤吨煤毛利为271.17 元/吨（同比-7.62%，。

总体来看，2023 年公司煤炭实现营业收入248.39 亿元（同比-24.61%），煤炭营业成本为121.21 亿元（同比-28.37%），煤炭业务实现毛利127.18 亿元（同比-20.63%），煤炭毛利率为51.20%（同比增加2.56pct），主因公司持续加强成本管控。

电力业务量价齐升，毛利大幅增长。1）产销量：根据公司2023 年报，2023 年公司发电量为17.10 亿千瓦时（同比+47.17%）。2）售价与成本：2023 年公司单位电价为0.3 元/千瓦时（同比+61.32%）；公司电力业务单位成本为0.25 元/千瓦时（同比+52.66%）。3）盈利：2023 年电力业务实现单位毛利0.05 元/千瓦时（同比+128.09%）。

总体来看，2023 年公司电力业务实现营业收入5.09 亿元（同比+137.42%），营业成本为4.27 亿元（ 同比+124.67%）， 实现毛利0.83 亿元（同比+235.68%），毛利率为16.23%（同比增加4.75pct）。

股息率达7%， 现金分红比例高于承诺。分红方面，公司2023 年度拟派发每股现金红利0.718 元（含税），现金分红总额（含税）为25.90 亿元（含税），占归母净利润的比重为50.01%，以2024 年4 月18 日收盘价10.25 元/股计算，股息率为7%。根据公司《山西华阳集团新能股份有限公司2024-2026 年股东分红回报规划》，公司在当年盈利且累计未分配利润为正的情况下，采用现金方式分配股利，每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的30%。

在建煤矿稳步推进，发电业绩有望增长。根据公司2023 年报，1）煤炭方面：

七元煤矿建设项目批准生产规模 500 万吨/年产已取得项目核准批复，预计2024 年9 月底具备联合试运转条件。泊里煤矿建设项目批准生产规模 500万吨/年产同样已取得项目核准批复，正按照原定日期计划加紧施工建设。两大煤矿项目投产后，有望为公司进一步贡献煤炭产量。2）发电方面：西上庄2×660MW 低热值煤热电项目两台机组已全部取得发电运营资格，有望为公司贡献发电增量。

新能源业务持续推进，助力公司业务转型发展。1）钠离子电池：2023 年正、负极材料分别收入 3257 万元、2128 万元；Pack 电池项目方面，搭建了全球首批量产 1GWh 钠离子电芯生产线和年产 1GWh 钠离子 Pack 电池生产线，已经实现 48V18Ah 电动自行车 Pack 电池和 48V、72V 储能电池模组量产。2）光伏组件制造项目：2023 年，公司光伏组件四条生产线全线贯通，产线效率不断攀升。报告期内，公司光伏组件生产 1GW、销售 1.5GW。

盈利预测与投资建议。我们推荐华阳股份基于以下三个方面：1）公司主产煤种为无烟煤种，资源较为稀缺。2）公司七元、泊里煤矿建设进度稳步推进，主营业务增长空间可期。3）公司布局新能源赛道，钠电业务助力公司转型。

我们预计2024-2026 年公司实现营业收入249.50 亿元、276.76 亿元、302.93亿元，归母净利润为52.40 亿元、56.38 亿元、62.47 亿元。EPS（摊薄）为1.45 元、1.56 元、1.73 元，以2024 年4 月18 日收盘价10.25 元/股对应PE为7.1x/6.6x/5.9x，考虑到公司煤炭业务仍有增长，上调公司评级至“买入”。

风 险提示：重点煤矿发生安全生产事故、下游需求不及预期、煤炭价格系统性下跌、安全环保政策趋严。