投資邏輯：
爲什麼從現金流視角給公司定價？公司處在高速成長期，經營現金流逐年提升，23 年達到了18 年8 倍的水平，仍保持高速增長；在行業高增長情況下，市場對公司的估值定價容易受到邊際變化的影響而出現大幅波動，較難反映遠期真實價值水平。我們從現金流角度重新審視公司悲觀假設下底部市值，讓投資者更清晰判斷龍頭公司的價值底部區間，多種情景假設下公司遠期現金流折現及終值現值的估值中樞遠高於當前市值，從遠期價值角度，呈現顯著低估狀態。
基於穩健息前稅後利潤，公司現金流實現穿越週期的正向循環，DCF 估值中樞遠高於當前：
1. 成本技術壁壘高牆深厚，息前稅後利潤穩健增長。當前電池面臨激烈競爭，20-23 年動力電池廠商數量縮減近30%，行業面對大幅淘汰態勢下公司連續十年蟬聯全球龍頭，份額逐年提升，主要得益於深厚成本護城河及技術護城河，產品向出海及高端化發展，與行業份額、價差均拉大，息前稅後利潤保持長期穩健增長。
2. 無虞行業週期變化，現金流實現正向循環。公司自由現金流及貨幣現金分別351/2643 億元（23A），呈現逐年增長態勢，同時ROE 遠超同行。基於穩健息前稅後利潤，公司現金流保持穿越週期的正向循環能力，行業景氣下行時，公司維持合理產能利用率，資本開支大幅縮減以支撐現金流；行業加速擴張時，公司產業鏈議價權提升，非現金營運資本變動爲負值增厚現金流。
極端零增長情景下公司仍處在絕對底部。我們與市場對於公司即將步入量利下行的悲觀盈利預期有所分歧，近年來受到出海及新技術驅動，公司與二三線成本差、價格差均拉大，同時毛利差保持，盈利結構呈現積極向上態勢。然而極端假設條件下，公司遠期現金流折現以及終值的現值在1.1 萬億元以上。公司市值處在絕對底部。
盈利預測、估值和評級
公司連續十年蟬聯全球動力及儲能電池龍頭，長期高強度研發和產業鏈整合帶來極強的護城河，即使悲觀假設行業增速大幅放緩，當前市值存在嚴重低估。而我們認爲，電池所處動力及儲能賽道目前處於高速發展初期，公司是稀缺的研發領先的高成長標的。24-26 年， 預計公司利潤470/542/623 億元，YoY+6.5%/15.4%/15.0%，對應24、25 年PE 分別18/16X，維持“買入”評級。
風險提示
需求不及預期，原材料價格波動，新技術商業化不及預期等。