事件

2024 年04 月18 日，均瑶健康发布2023 年年报。

投资要点

营收稳健增长，盈利端修复可期

公司2023 年总营收16.34 亿元（+66%），主要系独家专利技术/新产品与新业务发展趋势良好所致，归母净利润0.58 亿元（-25%），主要系2024 年春节错期导致2023Q4 乳酸饮品销售同比下降所致。2023Q4 总营收2.78 亿元（+97%），归母净利润-0.25 亿元（2022 年同期-0.02 亿元）。公司2023年/2023Q4 的毛利率为24.43%/22.91% ， 分别同减11pcts/27pcts，主要系原材料价格上涨/消费波动冲击味动力业务所致，2024 年大包粉、PET 等成本回落，利好毛利端改善。2023 年销售/管理费用率分别为11.49%/7.76%，分别同减7pcts/0.5pct，费用率优化导致公司2023 年净利率为3.96%（-3pcts），降幅低于毛利率。

润盈订单势能充足，供应链业务贡献新增长点分产品看，乳酸菌饮品短期承压。2023 年乳酸菌饮品营收5.80 亿元（-11%），在面对消费市场疲软/竞品增多/成本增加等不利影响下，营收略承压。公司2023 年持续扩充味动力细分项，新增/优化SKU 共计12/19 个，后续味动力将从强势地区开始修复，再通过渠道拓展扩大规模。益生菌食品板块关注润盈订单落地。2023 年益生菌食品营收1.55 亿元（+206%），主要系合并润盈所致，润盈2023 年实现收入过亿，突破重整前连续三年亏损状态，实现扭亏为盈，预计2024 年润盈产能可完全落地，目前订单充足，在产能保证下，若后续订单顺利落地，则全年4 亿收入目标达成较为充裕。供应链按节奏推进。2023 年商品供应链营收8.09 亿元（+463%），得益于泛缘供应链在规范化和业务协同方面得到较大提升，2023 年客户净增加1100 家，目前供应链仍在按节奏推进。除此之外，公司2023 年公司益生菌饮品/其他饮品的营收分别为0.32/0.55 亿元，分别同比+5%/-23%。

经销渠道基础夯实，润盈带动海外业务扩张

分销售模式看，2023 年经销/直销的营收分别为14.50/1.81亿元，分别同增67%/137%，经销渠道稳健扩张，直销渠道营收大幅增加主要系合并润盈所致。分区域看，2023 年电商/东北/ 华北/ 华东/ 华南/ 华中/ 西北/ 西南的营收分别为0.30/0.39/0.20/11.65/0.51/1.66/0.24/0.67 亿元，分别同比-29%/+69%/+44%/+109%/+9%/-10%/+65%/+7%，华东实现快速增长主要系新增核心区域供应链业务所致，东北/华北/西北营收增长快主要系合并润盈所致。均瑶润盈的海外业务拓展成效显著，带动公司2023 年海外市场实现营收0.68 亿元，有力支撑公司国际化战略落地。

盈利预测

我们看好公司在常温乳酸菌行业内的领先地位，通过添加公司独家核心功能菌株为产品进行赋能，增强产品核心竞争力。此外，公司整合后的国内益生菌龙头企业润盈势能充足，叠加原材料成本下降，盈利能力有望持续恢复。根据年报，预计2024-2026 年EPS 分别为0.29/0.40/0.54 元，当前股价对应PE 分别为28/20/15 倍，维持“买入”投资评级。

风险提示

宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、成本上涨、益生菌市场增长不及预期、润盈整合不及预期、海外市场开拓受阻等。