2023 年扣非後歸母淨利同比+2.9%，基本符合我們預期蘇墾農發公佈2023 業績：23 年收入同比-4.4%至121.7 億元，歸母/扣非後歸母淨利同比-1.2%/+2.9%至8.2/7.0 億元；4Q23 收入同比-4.6%至35.5億元，歸母/扣非後歸母淨利同比+28.3%/+42.8%至2.9/2.6 億元；公司業績與快報一致，基本符合我們預期。歸母淨利小幅下滑主要系23 年食用油市場下行，公司主要油品銷售價格下降，利潤空間收窄。
發展趨勢
糧食產量、單產再創新高，種植主業發展穩健。1）種植主業：23 年產糧137 萬噸，同比+9.0%，本部稻麥單產2,481 斤/畝，同比+8.8%；增產推動種植業收入同比+8.9%至38.0 億元，其中大小麥/水稻收入同比+2.1%/+16.7%。2）種業：收入23.1 億元，同比+19.8%，受益麥種/稻種外銷放量，銷量同比+39.9%/+25.0%。3）米業：收入38.2 億元，同比-16.3%，主因原糧貿易規模收縮，大米/原糧收入分別同比+1.3%/-26.6%。4）農服：收入28.4 億元，同比+10.7%，全年化肥採銷超百萬噸，服務大戶超萬名。5）食用油：收入25.1 億元，同比-23.7%，主要受油價下滑拖累。
政府補貼穩中有升，盈利能力小幅改善。1）毛利率：23 年公司毛利率同比-0.1ppt 至13.2%，我們認爲主要系23 年糧油價格同比回落，但公司憑藉降本增效縮小毛利率降幅。2）費用率：23 年銷售/管理（含研發）/財務費用率分別同比+0.1ppt/+0.2ppt/持平至1.6%/5.5%/2.0%，主要系公司交通差旅等運營費用及育種研發項目投入增加。3）政府補貼：公司23 年獲政府補貼4.1 億元，計入當期損益3.8 億元，同比分別+2.8%/+5.5%。4）綜合影響下，公司盈利能力小幅改善，23 年歸母淨利率同比+0.2ppt 至6.7%。
種植主業穩健前行，全產業鏈閉環挖掘空間，持續高分紅回饋股東。1）短期看，我們判斷本年國內糧食供應偏寬鬆，稻麥價格或將偏弱，但公司仍有望受益農藥、化肥價格回落與內部降本增效，實現種植主業平穩增長。2）長期看，一方面公司正積極推進一體化擴量發展戰略試點，我們認爲有望逐步形成“種子、農資供應+技術服務+產品回收”閉環，挖掘新的增長點；另一方面，公司各產業鏈子公司近年來積極推進產能擴建與資源整合，內生+外延發展可期。3）此外，公司23 年擬每10 股派發現金股利3 元，分紅比例50%，當前股價對應股息率2.9%，上市以來持續以高分紅回饋股東。
盈利預測與估值
當前股價對應24/25 年16/15 倍P/E。考慮糧價偏弱，下調24 年歸母淨利預測10%至8.9 億元，引入25 年預測9.7 億元，下調目標價14%至12.5元，對應24/25 年19/18 倍P/E，19%上漲空間，維持跑贏行業評級。
風險
自然災害；糧食價格波動；產品質量風險；土地流轉、政府補助政策變化。