事件：2024 年4 月17 日，公司發佈2023 年年報，全年實現營業收入18.94 億元（-13.21%），歸母淨利潤3.25 億元（-31.94%），扣非歸母淨利潤2.95 億元（-7.90%）。
報告期內公司持續優化產品結構，全力深耕小品種領域，季度間經營形勢整體向好。分板塊來看，（1）大品種板塊報告期內實現收入5760 萬元，較2022 年的3.29 億元同比下降82.51%，產銷量分別爲0.68 萬噸（-83.50%）及0.82 萬噸（-79.73%），主要系公司已於2023H1 主動退出大品種板塊中減水劑產品的生產。（2）小品種板塊23 年實現收入18.34 億元，同比略下滑0.87%，產銷量分別爲13.33 萬噸（+8.81%）、13.31 萬噸（+10.02%），參考公司披露的前三季度經營數據，2023 年Q1-Q3 小品種平均售價爲1.38 萬元，較22 年的1.56 萬元同比下滑11.70%，在產銷量同比增加的基礎上，小品種板塊或由於產品結構變動等因素平均售價下降導致營收略有下滑。分季度來看，Q1-Q4 公司分別實現營收4.32/4.65/5.09/4.88 億元，實現歸母淨利潤0.79/0.71/0.85/0.90 億元整體呈現增長趨勢，且營收Q4 環比小幅下滑4.13%，而淨利潤Q4 仍環比增加5.88%，表明停產大品種後小品種佔比提升帶動公司盈利能力進一步增強。公司作爲特種表面活性劑領跑者，一直秉承“大品種調結構、功能性小品種創盈利”的經營策略，報告期內隨着外部供需變化及內部供應鏈穩定，公司適時調整經營策略，停產大品種減水劑板塊產品，儘管2023年作爲調整期業績由於大品種停產短暫承壓，但隨着2024 年公司全力聚焦高盈利小品種產品，輕裝上陣，業績有望邁上新臺階。
毛利率穩步提升，產品結構優化有望帶動盈利能力逐步增長。2023 年公司毛利率爲24.62%，同比增長1.20pct，主要系由於大品種減水劑停產，毛利率更高的小品種產品營收佔比由22 年的84.80%增加至96.85%所致。報告期內公司淨利率爲17.14%，同比下滑4.72pct，與期間費用率同比增加0.32pct 至7.25%有關，其中，財務費率同比提升0.95pct，主要由於報告期內利息支出增加，匯兌損益變動減少引起。此外，報告期內公司其他收益同比下滑76%至0.4 億元，主要系計入本期的政府補助減少，亦對公司淨利率產生一定影響。公司積極開拓以溼電子化學品用表面活性劑、新能源膠樹脂、UV 光固化新材料樹脂等爲代表的成長性產品，持續深耕小品種領域，預計隨着產品結構的持續優化，公司盈利能力有望實現逐步增長。
資產負債表前瞻指標較好，經營活動現金流有望改善。報告期內，公司應收賬款較期初增長13.43%，主要系應收款項增加所致，待收回後有望持續改善公司現金流狀況。在建工程較期初減少18.48%，主要系報告期內年產3 萬噸高端表面功能新材料項目、年產0.6 萬噸聚醚胺新材料技改項目已完工轉固，新增產能有望爲公司業績增長夯實基礎。此外，2023 年公司經營活動現金流量淨額爲3.21 億元，同比減少33.32%，主要系本期銷售減少，或受停產大品種減水劑板塊產品影響，隨着公司技改項目落地，全力深耕小品種產品，公司經營活動現金流有望迎來改善。
三大廠區產能佈局有序，爲公司中長期發展奠定堅實基礎。公司現有綠科安、皇馬尚宜及皇馬開眉客三大廠區，其中，綠科安在退出大品種減水劑板塊的生產後，對原大品種車間進行技改轉投其他主營產品線，年產0.9 萬噸聚醚胺技改項目預計24 年上半年完成；皇馬尚宜報告期內實現二期三萬噸部分產能投產運行，目前設計產能爲13 萬噸/年；皇馬開眉客年產33 萬噸項目（一期）報告期內順利動工建設，截止2023 年12 月31 日，項目（行政區、公共區）建築主體已結頂，外立面裝飾工程等正在進行中。公司積極推進產能建設，持續拓展產品矩陣，隨着成長性產品逐步投產放量，有望不斷拉動公司業績增長，爲中長期可持續發展奠定基礎。
投資建議：我們預計公司在2024/2025/2026 年分別實現營業收入25.24/29.35/33.55 億元，同比增長33.23%/16.31%/14.31%，實現歸母淨利潤4.19/5.40/6.36 億元，同比增長29.01%/28.91%/17.84%，當前股價對應2024/2025/2026 年PE 分別爲13.84/10.74/9.11X，維持“強烈推薦”評級。
風險提示：市場競爭的風險;原材料價格波動的風險;擴產進度不及預期的風險。