事件：公司2023 年實現營業收入125.41 億元，同比-2.59%；實現歸母淨利潤14.30億元，同比+25.23%。擬每10 股派4.8 元（含稅），分紅總額3.91 億元。
公司歸母淨利潤增速爲何大幅跑贏收入增速？
1、能源業務全年實現淨利潤1.6 億，同比去年多增2.2 億。在不考慮能源業務擾動的情況下，公司歸母淨利潤同比增長約5%。
2、固廢業務結構優化，工程大幅縮量之下，公司收入增長承壓，但固廢板塊毛利率同比提升4.5pct 至32.8%。具體來看，公司垃圾焚燒發電產能利用率同比提升9pct至119%，存量資產運營高質高效，我們看好公司運營資產在未來持續發力。
爲何Q4 單季歸母淨利潤同比增速爲負？
1、四季度能源板塊貢獻淨利潤約0.17 億（前三季度季均貢獻淨利潤0.47 億），能源板塊盈利增幅收窄，與上年同期（22Q4）基本持平。
2、四季度費用及減值計提相對較多，管理費用環比三季度多增約0.5 億，同時應收賬款承壓下公司計提較多信用減值。
3、所得稅率增長。公司污水及固廢項目享受所得稅三免三減半優惠，17 年/20 年投產項目於23 年分別結束減半/免稅。鑑於十三五期末~十四五期初爲公司固廢產能投產高峰期，我們預計公司24 年所得稅率仍有進一步抬升可能。
如何看待公司三年分紅規劃（草案稿，尚需提交股東大會審議）？
分紅額的增長通常來自兩部分：1、EPS 增厚；2、分紅比例提升。如果不考慮公司未來EPS 持續增厚、假設公司每年分紅比例提升10%，則26 年預期分紅比例：27.4%（23 年分紅比例）*1.1*1.1*1.1=36.5%。儘管短期分紅比例仍難和其他高股息公司相較，但公司回饋股東態度積極。
投資建議：維持“買入”評級
我們認爲，公司24 年業績的主要影響因素有：1、工程縮量結構優化，向內掘金降本增效，利潤率有望持續提升。2、公司預計2024 年解決至少20 億存量應收賬款回款，長賬齡應收賬款的信用減值損失有望衝回。3、所得稅政策影響下，公司利潤總額增速向歸母淨利潤增速的傳導可能有輕微折扣。
我們預測2024-2026 年公司歸母淨利潤爲15.71、17.67、20.25 億元，同比增長9.87%、12.50%、14.59%（24-25 年預測前值分別爲16.32、18.39，因公司工程業務縮量較快及所得稅有所增長，我們對盈利預測進行了調整）；攤薄EPS 分別爲1.93、2.17、2.48 元，4 月17 日股價對應PE 分別爲9.22、8.19、7.15 倍。維持“買入”評級。
風險提示：項目建設進度低於預期的風險；電價補貼持續退坡的風險；天然氣價格攀高的風險；應收賬款回款不及預期、需計提壞賬的風險；三免三減半退坡、繳納所得稅額持續提高的風險等