晶合發布2023 年報，終端需求復甦及55nm 爬坡驅動Q4 業績環比改善晶合集成發佈2023 年年報，全年實現營收72.44 億元，同比下降27.9%，歸母淨利潤2.12 億元，同比下降93.1%。業績下滑主要由於1H23 智能手機、電腦等需求較弱，公司產能利用率較低，同時2023 年ASP 同比下降18.8%至7674 元/片。但在終端需求復甦以及公司55nm 新平台快速上量的驅動下，公司Q4 業績實現復甦，營收環比增長8.8%，毛利率環比提升9.1pct至28.3% ， 歸母淨利潤環比增長137.6% 。在公司產能加速擴張及55/40/28nm 新平台的帶動下，我們預計2024/2025/2026 年歸母淨利爲8.65/12.21/14.23 億元。給予1.66x 24 年PB（較行業均值2.1x 折價，主因代工價格壓力及產能積極擴張期較高的折舊），維持目標價18.45 元及買入。
4Q23 回顧：產能近滿載驅動Q4 營收環比增長，毛利率環比改善明顯我們預計公司Q4 產能增加到117kwpm（+2k qoq，等效12 寸），因2023下半年國內智能手機等小尺寸需求恢復，主要客戶對於TDDI 芯片、CIS 等芯片拉貨動力持續提高，Q4 產能利用率接近滿載。同時，由於公司55/90nm節點需求旺盛，公司產品結構持續優化對沖代工價格下降影響，我們預計公司Q4 ASP 環比穩健。得益於此，公司Q4 營收環比增長8.8%至22.27 億元，毛利率環比提高9.1pct 到28.3%。公司Q4 期間費用率較爲穩定，因此實現歸母淨利潤1.80 億元，環比增長137.6%。
24 展望：CIS 大客戶拉動55nm 增長，40/28nm 量產承接OLED 需求增長展望2024，我們認爲公司擁有兩大成長點：1）CIS 大客戶持續向智能手機等領域進軍，公司積極配合工藝平台開發及產能支持，有望受益。我們預計公司2024 年底產能將增長至167kwpm（+50k yoy），其中重點爲55nm bsi的產能擴張；2）智能手機、PC、液晶電視等主要面板應用領域需求有望恢復增長，Omdia 預計24 年全球DDIC 需求將同比增長6%達84.8 億顆，其中AMOLED 將增長17%。公司40/28nm 的OLED 平台有望於2H24 逐步量產，緊抓OLED 旺盛增長需求。因此，在產能的積極擴張及需求回暖下，我們預計公司24 年營收有望同比增長38.9%，毛利率保持改善趨勢。
維持目標價18.45 元及“買入”評級
受益面板需求回暖及更爲先進平台產能擴張，我們預計2024/2025/2026 年歸母淨利爲8.65/12.21/14.23 億元，對應EPS 爲0.43/0.61/0.71 元。基於24E BPS 11.10 元，給予1.66x PB（較行業均值2.1x 折價，主因代工價格壓力及產能積極擴張期較高的折舊），維持目標價18.45 元及買入評級。
風險提示：半導體週期下行；成熟製程代工競爭加劇；OLED 及其他工藝平台開發不及預期的風險。