核心观点

4 月12 日晚，公司发布2024 年第一季度报告，实现营业收入13.59 亿元，同比增长0.48%；实现归母净利润1.48 亿元，同比增长4.67%，实现扣非归母净利润1.40 亿元，同比增长0.20%；业绩符合我们此前预期。分板块来看，注射剂板块在高基数下短期承压，非注射剂板块实现逐步回暖。展望24 年，公司营销改革持续深化，聚焦核心品种及非注射剂品种发展，看好创新及学术引领持续赋能公司销售发展。

事件

公司发布2024 年第一季度报告

4 月12 日晚，公司发布2024 年第一季度报告，实现营业收入13.59 亿元，同比增长0.48%；实现归母净利润1.48 亿元，同比增长4.67%，实现扣非归母净利润1.40 亿元，同比增长0.20%；业绩符合我们此前预期。

简评

报表质量优秀，口服制剂恢复

2024 年Q1，公司实现营业收入13.59 亿元，同比增长0.48%；实现归母净利润1.48 亿元，同比增长4.67%，实现扣非净利润1.40 亿元，同比增长0.20%；收入、利润两端在去年同期高基数基础上保持平稳，其中注射剂板块在高基数下短期承压，非注射剂板块实现逐步回暖。

注射剂：高基数下短期承压，看好全年健康发展2024 年Q1，公司注射剂板块实现营业收入5.38 亿元，同比下降8.87%，在去年同期高基数背景下短期承压，毛利率同比下降2.09 个百分点至71.60%，盈利能力短期波动。分产品来看：1）银杏二萜内酯葡胺注射液：

预计Q1 在外部行业合规升级背景下短期承压，但随着公司持续开发存量医院并开展学术推广活动，叠加银杏二萜正式纳入医保常规目录管理，预计24 年银杏二萜有望逐步恢复健康发展趋势。2）热毒宁注射液：预计Q1在去年同期高基数背景下增速放缓，但随着“重症”支付限制正式取消，热毒宁在呼吸系统感染性疾病的临床价值进一步获得认可，预计24 年销售有望实现健康增长。

非注射剂：金振实现逐步回暖，看好24 年逐步恢复2024 年Q1，公司非注射剂产品实现营业收入8.13 亿元，同比增长7.50%，预计主要受到口服液产品增速较快带动；分板块来看：1）口服液产品：实现营业收入3.70 亿元，同比增长30.24%，预计核心产品金振口服液在终端需求旺盛的背景下实现较好恢复；毛利率同比减少1.05 个百分点至80.92%，盈利能力基本保持稳定；我们认为，随着公司聚焦核心高端医院开发和增长，行业秩序逐步恢复，预计口服液产品有望在核心产品带动下持续回暖。2）颗粒剂、冲剂产品：实现营业收入1.05 亿元，同比下降15.40%，整体增速放缓，但核心产品杏贝止咳颗粒预计保持稳健增长；毛利率同比下降2.78 个百分点至78.08%，盈利能力短期波动；随着公司积极推进渠道建设，持续优化基层终端资源，布局发展级品种，预计杏贝止咳颗粒有望在24 年持续放量。除此之外，公司胶囊剂、片丸剂、贴剂、凝胶剂分别实现收入1.97 亿元、0.82 亿元、0.51 亿元、0.09 亿元，同比增长分别为-4.88%、1.84%、-13.10%、260.97%。

展望2024 年：营销改革持续深化，聚焦核心品种及非注射剂品种发展23 年以来，公司着力提升营销质量，积极加强学术推广，坚持学术引领、学术推广，赋能销售发展；除此之外，公司在营销行为监督方面进行了创新性改革，同时要求行动计划“有标准”“有要求”“有考核”，确保核心品种、发展级品种“有人做”，考核指标落实到个人，不断推进营销改革持续深化。展望2024 年，公司自营团队持续以品种考核为基础，以客户为中心，集聚公司优势资源，培养优秀营销人员，改善销售季节性失衡、注射剂和口服品种发展失衡现状；并在加强自营团队建设的同时，坚持多点开花、多业态并举，齐力发展招商代理、OTC、及分销综合业态，共同推动公司销售增长。

从细分板块及品种来看，24 年公司持续聚焦热毒宁注射液、银杏二萜内酯葡胺注射液、金振口服液、天舒胶囊/片、杏贝止咳颗粒五大核心产品。在注射剂板块，23 年在热毒宁高速增长的带动下表现亮眼，随着公司坚持核心大品种，为公司销售规模稳定增长打造强壮根基，叠加热毒宁医保目录解限、银杏二萜纳入常规目录，预计24 年注射剂板块有望实现稳健增长；在非注射剂板块，虽然23 年在销售调整、行业政策环境影响下有所承压，但随着公司营销改革持续深化，加强学术推广能力建设，针对非注射剂品种上量实施专人专做，同时积极布局发展级品种，打造非注射品种群梯队，24 年公司非注射剂板块有望在核心品种恢复性增长的带动下逐步回暖。

持续加大研发投入，经营质量保持健康

2024 年Q1，公司综合毛利率为74.61%，同比下降0.39 个百分点，盈利能力基本保持稳定。销售费用率为37.44%，同比减少6.52 个百分点，主要由于人员架构调整导致口径变化所致；管理费用率为8.57%，同比增加4.51 个百分点，主要由于公司在人员架构调整的基础上，加大对人才的投入及管理相关活动的开展所致；研发费用率为15.02%，同比增加1.08 个百分点，主要系公司加大研发投入所致。经营活动产生的现金流量净额为1.99 亿元，主要系本期现金回款较多所致。投资收益同比增长1246.80%，主要受益于公司投资理财本期产生收益较多。其余财务指标基本正常。

盈利预测及投资评级

我们预计公司2024-2026 年实现营业收入分别为57.73 亿元、67.12 亿元和78.12 亿元，分别同比增长18.6%、16.3%和16.4%，归母净利润分别为6.46 亿元、7.76 亿元和9.34 亿元，分别同比增长20.3%、20.2%和20.4%，折合EPS 分别为1.10 元/股、1.33 元/股和1.60 元/股，对应PE 为19.2x、16.0x 和13.3x，维持“买入”评级。

风险分析

1）产品推广不达预期：公司在销售投入加大，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2）集采降价风险，公司系列核心产品可能会进一步进入集采名单，降低产品价格，压缩产品利润，进而影响公司盈利预期；3）原材料及动力成本涨价风险：公司原材料价格上涨将会导致成本压力上升，进而影响公司利润表现；4）医院诊疗量恢复不及预期：疫后居家诊疗逐渐得到推广，医院诊疗量或许会受到影响，从而影响处方药的销售，进而影响公司整体利润；5）监管相关风险：2023 年5 月15 日，公司公告于近日收到证监会江苏监管局出具的警示函，2019 年公司签订中药配方颗粒研发合同，在支付研发费用1050 万元后，年末应按合同进展情况计入预付款，但公司按照支付金额全额确认了研发费用，该合同的研发费用确认不符合规定。该研发费用占2019 年公司合并报表利润总额的1.82%。目前该合同已结束，公司已在2022 年完成相应账务处理，不涉及追溯调整，不会对未来的业绩造成影响。