事件：4 月10 日網易官宣：與微軟、暴雪娛樂達成新的遊戲發行協議，《魔獸世界》、《爐石傳說》等暴雪旗下游戲將於2024 年夏季開始陸續重返中國大陸市場，且各國服玩家的賬號數據將被完整保留；網易將與微軟展開更廣泛合作，未來將嘗試推廣新的網易遊戲至Xbox 及其他平台。
點評：《魔獸世界》等暴雪旗下游戲回歸利好網易端遊業績，對公司整體增速促進相對有限。觀察到暴雪國服停服以來，部分玩家仍期待暴雪回歸，此次暴雪回歸有望吸引暫時前往其他服務器、等待國服的老玩家重返國服。部分受暴雪國服停服的影響，23 年網易端遊收入總計下滑40.1 億（爲網易23年總收入的3.9%），23Q1 至Q4 端遊收入同比分別下降10%、20%、17%、23%，暴雪系列遊戲回歸對網易端遊收入增速恢復將帶來利好。但隨着《蛋仔派對》、《逆水寒》等重點手遊新品的上線，網易手遊收入快速增長，截至23Q4 網易手遊佔遊戲收入比76.7%，未來亦有《永劫無間》手遊等新品上線，長期來看對於暴雪系列產品的依賴有望持續下降。
“海外大廠高人氣遊戲IP+網易高手遊技術力製作產品”商業模式有望再現，或在未來爲網易帶來收益增量。根據伽馬數據，暴雪和網易前度合作的手遊《暗黑破壞神：不朽》首月預估流水超9 億，顯示出暴雪IP 系列手遊的增長潛能。此次與暴雪再度合作或將爲網易提供手遊化其他頂級海外遊戲IP契機，延續網易大作產品線，提升遊戲的長期品牌價值和市場競爭力。
與微軟新協議或將助力網易遊戲增進出海。網易副總裁胡志鵬在21M8 時表示，網易遊戲海外市場收入佔比僅約10%，考慮22、23 年《蛋仔派對》、《逆水寒》等的火熱對國內收入的促進，我們認爲網易遊戲海外市場收入佔比仍較低，對比騰訊21/22/23 年海外遊戲佔比分別26%/27%/30%。23M3網易啓動海外發行廠牌“Exptional Global”，開啓對於《Blood Strike》等遊戲的投放。《永劫無間》端遊已成功登陸Xbox 平台，此次與微軟展開更廣泛合作，爲網易藉助微軟平台優勢推廣自研新遊戲提供新契機。
盈利預測、估值與評級：考慮暴雪國服預計將於24 年夏季開始回歸，對網易後續收入預計產生小幅正面作用；同時《射鵰》於3 月28 日上線後，iphone 暢銷榜排名較低且呈下滑趨勢，或影響24Q2 後續流水增長預期，維持公司24-26 年經調整歸母持續經營淨利潤預測分別340.2/382.5/414.7 億元。考慮後續重點產品仍多，24M4《永劫無間》手遊開啓測試，《燕雲十六聲》等24 年後續也有望逐步上線，新品有望貢獻業績增長，採取SOTP 估值，我們給予在線遊戲服務業務20xPE，有道/雲音樂/直播、電商及其他業務分別2x/2x/1xPS，維持目標價205.4 港元，維持“買入”評級。
風險提示：新游上線流水不及預期風險，遊戲行業競爭加劇風險，有道轉型進展不及預期風險，雲音樂用戶付費率提升不及預期風險