事件：祖龍娛樂披露2023 年度業績，2023 年公司實現營業收入9.09 億元（yoy+55.5%）；年內淨虧損3.16 億元（yoy-58.9%）；經調整淨虧損2.83 億元（yoy-61.3%）。
核心新品驅動23 年營收快速增長，三款新品蓄勢待發，有望貢獻可觀增量，關注公司業務模式轉折點。2023 年，公司實現營收9.09 億元，同比增長55.5% ，其中受自發行大單品驅動，公司綜合遊戲發行及運營業務收入7.09 億元，同比增長105.4%。2023 年3 月，公司自研自發項目《以閃亮之名》在中國大陸地區上線，取得亮眼成績：截至2023 年底，該遊戲累計註冊用戶數超過1200 萬人；截至2024 年3 月底，該遊戲全球累計流水超過10 億元。我們認爲，《以閃亮之名》的成功驗證了祖龍娛樂的自發行能力，成爲公司發力研運一體模式的轉折點，公司儲備項目豐富，其中多款產品有望以自發行方式上線，或持續貢獻可觀收益。
新品儲備方面，公司2024 年有三款產品有望上線，分別是：1）基於《三國群英傳》IP 開發的SLG 遊戲《三國群英傳：鴻鵠霸業》（已取得版號），考慮到公司之前推出的SLG 遊戲《鴻圖之下》較爲成功（首月流水超過1 億元，截止2023 年底累計流水超過16 億元），且SLG 品類的成功經驗可以複製到後續產品中，我們認爲該產品表現值得期待；2）基於UE4 打造的《龍族》IP 策略卡牌遊戲《項目E》，已於2024 年1 月完成新一輪測試，本次測試版本在美術、劇情等方面調優升級，收穫大量好評，基於《龍族》IP 受衆廣泛，以及基於UE4 打造的高品質卡牌遊戲具備稀缺性，我們看好該產品上線後對公司的利潤貢獻；3）基於UE4 打造的、中國風放置RPG 手遊《項目代號：IM》，已於2024 年1月完成新一輪測試，有望以自發行方式在年內上線。
此外，梳理公司產品儲備我們發現，公司待上線新品中《項目E》《項目代號：IM》等均在2022 年初左右開始鋪量製作，製作週期在2 年左右，屬於投入相對輕量的產品，與公司往年將主要精力集中於製作週期較長、投入體量較大的MMO、SLG 品類的投入產出模式有較大差異，我們看好公司在品類日益豐富的同時，單品業績彈性的增強。
費用端有所優化，2024 年或有望扭虧。公司毛利率較爲穩定，同時控費效果較好，2023 年，公司研發費用同比減少22.0%至5.82 億元，在有自發行大單品上線的情況下銷售費用仍同比減少2.2%至2.75 億元，以及管理費用同比減少2.9%至1.05 億元，公司2023 年減虧顯著。我們認爲，若2024 年新品上線節奏及流水錶現符合預期，公司有望扭虧爲盈。
盈利預測與投資評級：我們預計2024-2026 年營業收入爲12.1/13.3/14.8億元，同比增加33.6%/9.5%/11.5%，淨利潤分別爲0.1/0.64/1.27 億元，對應PE 爲103/16/8 倍。我們看好公司遊戲研發壁壘及推出精品遊戲能 力，以及自發行能力不斷增強、技術進步背景下游戲產品變現價值的提升，維持“買入”評級。
風險提示：遊戲研發進度不及預期；行業政策趨嚴；新產品流水錶現不及預期；宏觀經濟復甦不及預期。