本報告導讀：
公司通過優化業務結構及控費舉措推動減虧；我們繼續看好公司依託健身內容+運動產品爲用戶提供一站式解決方案，未來發展可期。
摘要：
維持增持。2023年公司實現營收21.38億元/-3.3%，經調整虧損 2.95億元(上年虧損6.67 億元)好於此前預期。考慮到公司將適當擴大費用投入，下調預測2024-25 年經調整歸母淨利至-2.67/-0.56 億元人民幣(原-2.09/0.34億元)，預測2026 年經調整歸母淨利爲0.81 億元，維持增持。
虛擬賽事業務驅動增長，訂閱會員滲透率穩步提升。1)2023 年營收分板塊：
自有品牌運動產品9.46 億元/-16.8%因推行降本增效、電商消費信心下降及室內運動產品消費減少等因素，線上會員及付費內容9.96 億元/+11.4%因虛擬賽事增長，廣告及其它1.96 億元/+8.6%；2)平均月活用戶2975.6 萬人/-18.2%、訂閱會員319.3 萬人/-11.8%因2023 年年初外部環境影響、上年高基數及成本管控策略等因素，訂閱滲透率10.73%/+0.78pct 穩健提升；3)月活用戶平均每月收入同增17.6%。
毛利率提升，多措並舉實現顯著控費。1)2023 年毛利率45%/+4.27pct，其中自有品牌運動產品27.7%/-0.43pct、線上會員及付費內容62.8%/+8.58pct、廣告及其它37.6%/-15.1pct；2)經調整虧損率-13.8%/+16.4pct；3)通過減少營銷活動及提高用戶獲取率、優化物流及倉儲成本、優化人員結構，控費效果顯著，期間費用率62.4%/-10.4pct，其中銷售/行政/履約/研發費用率分別26.6/9.79/7.28/21，同比分別-2.59/-1.32/-1.84/-3.24pct。
豐富線上健身內容、虛擬賽事等模塊，運動產品矩陣進一步完善。1)截至2023 年末，平台向付費會員提供的錄播課程總數增至4225 節/+2352 節，新推出多個自研系列課程及更新PGC 系列課程，會員課程鍛鍊次數同增超200%；2)推出“崩跑吧，開拓者！星穹鐵道線上公益跑”和“光與夜之戀線上挑戰賽”，擴大在二次元遊戲迷中的知名度，且付費用戶平均收入再創新高，同增超30%；3)聚焦優化智能設備的設計、功能和成本結構，推出新型自發電智能單車C1 Mini+、B4 Lite 手環、首臺A1 划船機和K4跑步機，廣受好評；4)截止2023 年底主題實感騎行路線已擴至74 條。
風險提示：供應鏈風險，行業競爭加劇，用戶流失風險等