华润电力成立于2001 年，是国内“火转绿”优质龙头企业。公司控股股东为华润集团（截至23 年报持股62.9%），实控人为国资委。截至23 年底，公司权益装机容量达5976 万千瓦，其中火电/风电/光伏/水电分别约3717、1862、344、54 万千瓦。公司23 年实现主营业务收入1033 亿港元，YOY+0.03%；实现归母净利润110 亿港元，YOY+56.2%。

火电资产优质且具备区位优势，煤价下行有望拉动业绩弹性。公司火电机组优质且主要分布于沿海、华中等经济较发达地区，区位优势明显：1）公司22-23 年火电利用小时分别达4731/4688，领先全国火电352/222 小时；2）电价：23 年公司火电不含税电价425.4 元/MWh，YOY-0.6%；3）煤价：23年公司平均标煤单价987.5 元/吨，YOY-12.6%，对应度电燃料成本为296.3元/MWh。4）23 年公司火电板块核心利润36.1 亿港元，测算度电核心利润0.024 港元，22 年为-0.018 港元。5）考虑公司电厂分布，我们预计公司24年电价或小幅下行，随电煤供需格局趋于宽松，煤价下行有望进一步拉动火电业绩弹性，假设煤价下行60 元/吨，测算公司火电板块应占利润将增加17.2亿港元至45.7 亿港元。

风光装机建设欲提速，24 年目标10GW（23 年目标7GW）。公司“十四五”新能源装机目标为4000 万千瓦，截至2023 年已增加权益装机约1110 万千瓦，23-25 年或是装机目标兑现加速期。1）公司23 年获取可再生能源开发建设指标1950 万千瓦，资源储备丰富。公司提出24 年新增风电光伏装机容量目标为1000 万千瓦，23 年目标为700 万千瓦，23 年实际为768 万千瓦。

2）公司新能源项目资源优质，23 年风电、光伏利用小时为2451/1480 小时，领先于全国平均226/194 小时。3）23 年公司可再生能源板块核心利润97.3亿港元，测算度电核心利润为0.22 港元，22 年为0.225 港元。4）23 年公司可再生能源板块应占利润为80.8 亿港元，主要因计提水电项目减值所致。

5）在公司装机目标指引下，暂不考虑公司非经常性事项，我们测算公司24年可再生能源板块应占利润有望增加16.5 亿港元至97.3 亿港元。

盈利预测与估值。我们预计公司2024-26 年实现归母净利143、172、189亿港元，每股收益为2.98、3.58、3.94 港元。参考可比公司估值，考虑公司资产优质，给予公司24 年7-9 倍PE；对应合理价值区间为20.86-26.82 港元，首次覆盖给予优于大市评级。

风险提示。装机建设不及预期，市场电价波动、煤价波动影响火电盈利，全球宏观经济变化使汇率发生较大波动。