事件。公司發佈2023 年年報，全年實現營收17.8 億元，同比+10.1%；歸母淨利潤4.0 億元，同比+96.5%；扣非歸母淨利潤1.9億元，同比+5.2%。23Q4 實現營收6.2 億元，同比+25.1%；歸母淨利潤/扣非歸母淨利潤分別爲2.6/0.6 億元，同比+268.8%/+0.4%，歸母淨利潤高增主要系處置沈永和酒廠一期拆遷區域的長期資產產生的收益。擬每10 股派息1.4 元（含稅），分紅率約爲32.2%。
高端引領，產品結構升級和全國化市場拓展成效明顯。2023 年公司酒類營收/銷量/ASP 同比+10.5%/+11.7%/-1.1%。分檔次來看，中檔高酒/普通酒營收同比+12.4%/+5.9%至12.4/4.8 億元，佔比分別+1.2/-1.2pct，單Q4 中檔高酒/普通酒營收同比+31.2%/+11.8%。全年中高檔酒銷量/ASP 分別+7.2%/+4.9%，國釀1959、青花醉系列引領高端化優勢，夯實市場地位。分區域來看，上海/浙江/江蘇/其他地區/國際銷售營收同比+7.5%/+9.4%/+6.9%/+14.7%/+2.0%，佔比-0.6/-0.3/-0.3/+1.4/-0.2pct，經銷商數量淨增加-8/+2/-7/+17/+4 家至147/638/186/910/35 家，北拓西進持續深化。
加大營銷投入，毛利率提升，扣非淨利率小幅波動。23 年/23Q4公司毛利率同比+2.1/+4.8pct 至37.6%/38.4%，全年每千升成本同比-4.7%，受益於產品結構升級和規模效應，毛利率穩步提升。23 年/23Q4 公司銷售費用率同比+2.7/+5.3pct 至13.8%/16.1%，全年職工薪酬/廣宣費/電子商務平台費用率同比+0.4/+0.7/+1.1pct。公司積極推進“越酒行天下”推廣活動，作爲杭州亞運會國宴用酒，品牌影響力持續深化。管理費用率基本穩定， 23 年/23Q4 同比+0.2/+0.6pct 至6.4%/5.6%。綜合來看，23 年/23Q4 公司扣非歸母淨利潤率分別同比-0.5/-2.5pct 至10.7%/10.1%。
龍頭市佔逆勢提升，期待盈利能力改善。受外部環境影響，23 年規模以上黃酒企業完成銷售85 億元（22 年102 億元）。作爲業內高端化引領者，公司積極強化消費者培育，帶動行業走出底部，市佔率穩步提升。23 年12 月起公司對部分五年陳及以下產品提價2%-5%，價盤有望向上傳導。同時，黃酒產業園（一期）主體建成，投產後生產效率有望提高，預計24 年資產折舊有所增加。沈永和酒廠兩期拆遷補償款共7.3 億元，本期已收到預支付的3.5 億元，預計24 年長期資產處置收益仍將對歸母淨利潤產生影響。
投資建議與盈利預測。我們預計公司24-26 年營收19.5/21.1/22.7億元（前值爲20.6/22.8/NA 億元），歸母淨利潤爲4.6/2.7/3.1 億元（前值爲2.7/3.2/NA 億元）。24 年BVPS 預測值爲6.7 元，參考可比公司PB 平均值3.6x，考慮到公司正處於業績恢復期，且黃酒的品類價值目前仍被嚴重低估，給予古越龍山24 年1.8x PB（前值2023 年2.0x），目標價下調3%至12 元，維持“優於大市”評級。
風險提示：原材料價格上漲，市場競爭加劇，食品安全問題