這個市場怎麼了？“爆款”的非農數據，帶來的卻是大幅反彈的美股和再次刷新歷史紀錄的黃金。3月新增非農就業30.3萬（VS 預期21.4萬），而且此前1、2月就業數據整體上修，然而料想中的市場動盪並沒來，美股開盤就上漲，黃金更是刷新了2330美元/盎司的新高，凸顯出對非農數據的“不相信”，如何理解這份“不相信”？ 我們認爲可以從三個層面去解讀：

一是當前的就業市場，供給側的因素可能更大。聯儲局主席鮑威爾在近期的講話中傾向於認爲經濟的動力來源於供給側，這一點在3月的非農數據中得到體現：勞動供給增加，工資增速下降——3月的就業數據並沒有打破鮑威爾今年降息的框架。

二是聯儲局目前的”政策天平“可能更傾向於通脹，而就業的重要性有所減小。這一點在近期聯儲局票委的講話中有所體現——淡化勞動力市場、更加強調通脹。因此勞動力市場強勁的表現可能不會像過去那樣重要。

三是非農數據的”水分“在上升。一方面是不久前費城聯儲“承認”美國就業數據失真，2023 年全年高估80萬人；另一方面則是大選年，美國白宮對於就業數據的異常重視——拜登在數據公佈後發表的聲明中表示3月非農就業報告是“美國復甦的一個里程碑”。今年美國就業數據的質量問題依舊值得關注。

那麼本次數據具體表現如何，縱觀勞動力市場，我們認爲從總量和結構上都值得關注，具體來看： 

從總量上，勞動力市場給經濟供給側增加動力。3  月新增非農就業人數增 加 30.3 萬人，高於之前 12 個月平均每月增加的 23.1 萬。除此之外，1-2 月的新增就業人數被上修，合計較修正前增加 2.2  萬人；勞動參與率也進一步上升。疊加家庭調查就業人數在前三個月持續下降後，在3月增加 49.8 萬人，這佐證就業增長的強勁勢頭。

 從結構上，新增非農就業上漲集中在三個部門：醫療保健服務、政府和建築業。具體來看，3 月醫療保健行業增加了 7.2 萬人，政府部門增加了 7.1  萬人。其他顯著增長的領域包括建築業，3 月增加了 3.9 萬。服務業中，休閒和酒店業增加了 4.9 萬，教育和保健服務、休閒和酒店業的新增就業增長是該類就業上升的主要因素。

從職位空缺數據來看，目前教育及衛生服務依然是職位空缺最多的行業，勞動力供需的緊張。所有行業中，只有製造業就業保持不變，製造業就業人數在 2 月份下調至減少 1 萬人後，3 月份保持不變。

職位空缺與非臨時裁員需進一步降溫。供需失衡是勞動力市場偏緊的主要 原因，整體來看，3 月職位空缺率連續徘徊在  5.3%，這表明即便下崗，找到新的工作也並不困難，因此這足夠防止失業率以自我強化的方式不斷上升。而職位空缺/非臨時裁員的比例可以很好的解釋工資通脹。此比例雖較高點已經大幅下滑，但需要繼續放緩才能使得工資通脹進一步降溫。

薪資同比增速回落。工資水平是聯儲局密切關注並視爲是否會增加通脹壓力的信號。具體來看，3 月平均薪資同比上漲 4.1%，相較於 2 月放緩 0.2pct，爲2021年中以來最慢增速；平均薪資環比上漲 0.1pct 至 0.3%，均符合預 期。其中休閒酒店、教育醫療、其他服務的時薪同環比增速均較前月下降。 

3月非農穩影響的只是聯儲的耐心、不是決心。如果從歷史的角度來看，降息的前3個月內，大部分情況下均有 1 次新增非農就業人數不及 10 萬的表現。例如1995年，雖然非農數據表現尚可，但失業率5.6%處於半年來平均水平；再比如2001年，降息前美國各項經濟指標都出現惡化，降息前3個月非農就業移動平 均降至12萬人。更極端一點的則是2007年，降息前非農就業人數經修正後不斷被調低，8 月非農就業已降爲負值。

當前我們認爲非農數據是聯儲局決定降息的重要因素，但非決定性的。由於當前就業市場背後的”供給故事“，3月非農的影響可能是讓聯儲局更加”耐心“，同時不可避免的其內部的分歧也會越來越大——鮑威爾的供給敘事 VS 沃勒的需求敘事，因此需要更加留意此次就業數據公佈之後美國通脹的表現。

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