事件:

2024 年4 月2 日，兴发集团发布2023 年报：2023 年公司实现营业收入281.05 亿元，同比下降7.28%；实现归属于上市公司股东的净利润13.79亿元，同比减少76.44%；加权平均净资产收益率为6.73%，同比下降28.03 个百分点。销售毛利率16.17%，同比减少19.44 个百分点；销售净利率4.93%，同比减少17.49 个百分点。

其中，公司2023Q4 实现营收61.78 亿元，同比+13.27%，环比-25.73%；实现归母净利润4.45 亿元，同比-52.69%，环比+36.85%；ROE 为2.18%，同比减少2.58 个百分点，环比增加0.56 个百分点。销售毛利率26.89%，同比减少5.40 个百分点，环比增加14.28 个百分点；销售净利率6.61%，同比减少11.24 个百分点，环比增加2.43 个百分点。

投资要点:

草甘膦及有机硅等产品价格下降，2023 年业绩承压受宏观经济及市场供需变化影响，公司农化板块及有机硅板块市场景气度明显下行，草甘膦原药、有机硅DMC 等产品销售价格出现不同程度下滑，导致板块盈利水平明显下降。2023 年公司肥料板块实现销量123.97 万吨，同比+22.55%，营收36.06 亿元，同比+4.59%，毛利率8.70%，同比减少10.38 个百分点；草甘膦系列产品实现销量17.14 万吨，同比+10.58%，营收42.83 亿元，同比-50.60%，毛利率31.01%，同比减少27.08 个百分点；有机硅系列产品实现销量18.73 万吨，同比-15.55%，营收21.44 亿元，同比-48.13%，毛利率4.33%，同比减少13.16 个百分点；特种化学品实现销量44.94万吨，同比+12.94%，营收50.28 亿元，同比-19.26%，毛利率20.75%，同比减少17.50 个百分点；矿山采选实现营收16.03 亿元，同比+87.36%，毛利率73.74%，同比减少0.19 个百分点。

期间费用方面，2023 年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.29%/1.67%/3.97%/1.12% ， 同比+0.16/+0.08/-0.10/+0.08pct 。

2023 年，公司经营活动产生的现金流量净额为14.53 亿元，同比减少78.89%，主要是产品价格下降，销售收回现金减少所致。

2023Q4 毛利环比持续修复，计提资产减值损失影响业绩2023Q4，公司实现营业收入61.78 亿元，同比+7.24 亿元，环比-21.40亿元；实现毛利润16.62 亿元，同比-0.99 亿元，环比+6.13 亿元；实现归母净利润4.45 亿元，同比-4.95 亿元，环比+1.20 亿元。公司2023Q4 毛利环比增加原因是主要产品磷矿石、肥料、有机硅等在四季度价格价差有不同幅度增长。据wind 数据，2023Q4，磷矿石均价为984 元/吨，同比-5.57%，环比+9.95%；磷酸一铵均价为3292元/吨，同比+4.00%，环比+17.93%，价差为832 元/吨，同比+64.06%，环比+37.67%；磷酸二铵均价为3923 元/吨，同比+4.16%，环比+6.11%，价差为902 元/吨，同比+68.91%，环比-10.22%。

期间费用方面，2023Q4 年公司销售/管理/研发/财务费用分别为0.99/2.24/3.61/0.84 亿元，同比+0.45/+0.01/+0.76/+0.05 亿元，环比-0.20/+1.22/+1.24/+0.14 亿元。2023Q4 公司资产减值损失为3.41亿元，同比+2.40 亿元，环比+3.48 亿元，主要是计提存货跌价及固定资产减值损失所致；2023Q4 公司投资净收益为-0.10 亿元，同比-0.36 亿元，环比-0.73 亿元。

据Wind，2024Q1 磷矿石均价为1009 元/吨，同比-4.65%，环比+2.59%；磷酸一铵均价为3074 元/吨，同比-6.32%，环比-6.63%，价差为724 元/吨，同比+7.47%，环比-13.01%；磷酸二铵均价为3895元/吨，同比-3.63%，环比-0.71%，价差为1030 元/吨，同比+22.10%，环比+14.18%；草甘膦均价为25872 元/吨，同比-42.33%，环比-10.70%，价差为11295 元/吨，同比-58.96%，环比-16.53%；有机硅均价为15544 元/吨，同比-8.58%，环比+7.92%，价差为3774元/吨，同比+97.15%，环比+42.16%。公司主要产品肥料、有机硅等价差有所修复，同时湿电子化学品、光伏胶、微胶囊、气凝胶毡、磷化剂等新材料产品在2023 年陆续投产为公司培育了新的利润增长点，公司业绩有望持续修复。

在建项目有序推进，新材料业务带来新的利润增长点2023 年公司子公司兴福电子3 万吨/年电子级磷酸、2 万吨/年电子级蚀刻液项目建成投产，公司微电子新材料产业综合实力持续增强；湖北瑞佳5 万吨/年光伏胶、湖北兴友30 万吨/年电池级磷酸铁项目（一期）、参股企业湖北磷氟锂业20 万吨/年电池级磷酸二氢锂及1万吨/年高品质磷酸锂项目（一期）顺利投产，公司新能源产业布局全面推进；湖北兴瑞550 吨/年微胶囊、5000m3/年气凝胶毡，湖北吉星800 吨/年磷化剂产能相继投产，为公司培育了新的利润增长点。

后坪200 万吨/年磷矿选矿及管道输送项目、宜都兴发湿法磷酸精制技术改造项目、湖北兴瑞3 万吨/年液体胶（一期）项目加快推进，建成后将进一步巩固公司产业基础，增强公司发展后劲。

资源优势显著，成本控制能力较强

公司磷矿资源储量及产能居行业前列。根据公司2023 年年报，公司拥有采矿权的磷矿资源储量约4.05 亿吨，此外，公司还持有荆州荆化（拥有磷矿探明储量2.89 亿吨，目前处于探矿阶段）70%股权，持有桥沟矿业（拥有磷矿探明储量1.88 亿吨，目前处于探转采阶段）50%股权，通过控股子公司远安吉星持有宜安实业（拥有磷矿探明储量3.15 亿吨，已取得采矿许可证，目前处于采矿工程建设阶段）26%股权，目前公司磷矿石设计产能为585 万吨/年。公司充分利用兴山区域丰富的水电资源和良好的光照资源，建成水电站32 座，总装机容量达到17.84 万千瓦；建成分布式光伏发电站13 个，总装机容量1828 千瓦。丰富的绿电资源能够为兴山区域化工生产提供成本低廉、供应稳定的电力保障，也为公司未来在“双碳”背景下参加碳交易争取更大有利空间。

盈利预测和投资评级

综合考虑公司主要产品价格价差情况，我们对公司盈利预测进行适当调整，预计公司2024-2026 年归母净利润分别为20.23、24.11、28.18 亿元，对应PE 分别11、9、8 倍。公司磷矿石资源优势突出，新材料项目带来新的利润增长点，维持“买入”评级。

风险提示

宏观经济波动风险；产能投放不及预期；产品价格波动风险；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。