公司發佈2023 年報，實現營業收入136.6 億，同比增長2.5%，實現歸母淨利潤11.2 億，同比增長76.1%，其中23Q4 收入和歸母淨利潤分別同比增長8.5%和下滑20.8%，23Q4 表現不及預期。公司擬每10 股派息3 元，分紅率約72%。
分品類來看， 2023 年休閒/兒童服飾分別同比下滑-2.6%和增長4.9%，已恢復至2021 年同期收入的83%和91%，其中休閒服飾23H2 環比23H1 同比增速改善，23H2 同比增長8.2%好於23H1 的同比下滑15.1%。毛利率方面，2023 年休閒/兒童服飾分別同比下滑2pct 和提升4.9pct，兒童服飾毛利率提升明顯。
分渠道來看，線上渠道拖累整體增速，直營和加盟渠道實現恢復性增長。2023 年線上/直營/加盟渠道分別實現增長-4%、19%和10%，線上銷售同比下降，我們認爲一方面由於競爭加劇，另一方面公司2022 年開始推行的全域零售，提升線上和線下同款同價比例，對線上銷售的短期增速造成一定影響（特別是成人裝）。毛利率方面，2023 年線上/直營/加盟渠道分別同比增長4.2、2.5 和1.9pct。
毛利率穩步提升，減值拖累全年業績。具體來看：1）2023 年毛利率同比提升2.7pct 至44%，我們認爲主要受益於全域零售的推行；2）2023 年銷售/管理/研發費用率分別提升-0.4、0.2 和-0.2pct，控費能力較好；3）2023 年信用減值收益爲0.07億，去年同期損失1.15 億，資產減值損失爲4.8 億，去年同期損失爲5.4 億。4）2023 年有效稅率同比下降4.7pct 至24.7%。
存貨同比改善，現金流表現優異。截至2023 年底，公司存貨週轉天數爲155 天，同比下降26 天，但仍然高於2019-2021 年的130-140 天。經營活動現金流淨額爲19.4 億，同比增長64%，現金流表現健康。我們判斷公司2024 年業績有望實現穩健增長，線下門店全年預計達成淨開店，同時我們也看好公司持續推動全域新零售以及數字化能力的構建，助力中長期成長的健康和可持續性。
根據年報，我們調整盈利預測並引入 2026 年盈利預測，預計公司2024-2026 年每股收益分別爲0.49、0.57 和0.64 元（原2024-2025 年 爲0.56 和0.64 元），參考可比公司，給予2024 年14 倍PE 估值，對應目標價6.86 元，維持“買入”評級。
風險提示：行業競爭加劇、終端消費復甦不及預期等