事件：中國中冶發佈2023 年年報，23 年公司實現收入/歸母淨利潤/扣非歸母淨利潤分別爲6338.7/86.7/75.5 億元，同比+6.95%/-15.6%/-21.9%。23Q4 公司實現收入/ 歸母淨利潤/ 扣非淨利潤分別爲1665.5/4.9/-4.0 億元， 同比-14.9%/-86.4%/-112.9%。
點評：
工程承包穩定增長拉動營收提升，減值計提大幅提升拖累業績。23 年公司工程承包/資源開發/特色板塊/綜合地產實現營收5854.8/68.2/319.8/165.2 億元，同比+9.3%/-23.1%/+0.16%/-27.3%，工程承包業務穩步增長，其中房建及市政基建工程實現營收3433.5/1213.7 億元，同增16.6%/9.5%。受房地產持續低迷及工程結算放緩的影響，23 年公司共計提減值準備89.5 億元，同比增長80.4%，其中應收賬款/ 合同資產/ 存貨減值分別爲59.9/11.3/12.2 億元， 同增66.4%/258.9%/4966.7%。減值計提的大幅抬升拖累了公司業績增長。
工程承包業務毛利率略有提升，期間費用管控良好。23 年公司銷售毛利率/淨利率爲9.69%/1.8%，同比+0.05pct/-0.38pct，工程承包/資源開發/特色板塊/綜合地產毛利率爲9.1%/31.0%/15.8%/7.9%，同比+0.25/-5.36/+2.09/-3.11pcts，鎳、鉛、鋅等礦產價格的下降使公司資源開發板塊毛利率下行明顯，房地產持續低迷下綜合地產業務毛利率也有所下行。23 年公司費用管控良好，期間費用率爲5.72%，同比+0.01pct，銷售/管理/財務/研發費用率分別爲0.5%/1.95%/0.16%/3.11%，基本與上年持平。23 年公司經營性淨現金流爲58.9 億元，受減值提升等原因影響，比上年少流入122.6 億元。
海外營收及新籤合同均高增，資源業務發展可期。23 年公司國內/國外營收分別爲6075.2/263.5 億元，同比+6.7%/+14.5%。23 年公司新籤合同爲14247.8 億元，同增6.0%，新籤海外合同額633.8 億元，同增43.7%。資源業務方面，公司三座在產礦山穩定生產，23 年合計實現歸屬中方淨利潤12.14 億元；同時，公司不斷加大風險勘探和邊深部找礦勘探投入，23 年巴基斯坦錫亞迪克銅礦共計探獲銅資源量378 萬噸（較上年估算提升15%）；阿富汗艾娜克銅礦項目已啓動西礦區補充勘探，推動該項目銅資源量在1,108 萬噸的基礎上得到進一步增長。公司中硅高科新型硅基材料業務也積極推進，23 年生產和銷售硅基材料新產品14,142 噸，實現收入/淨利潤5.6/2.2 億元，淨利率高達40.2%，項目二期第一批 9 種產品預計 2024 年一季度全部竣工投產，產能有望進一步擴張。
盈利預測、估值與評級：公司23 年業績增長低於預期，考慮到國內地產及工程項目回款仍有所承壓，我們下調公司24-25 年歸母淨利潤預測至95.8、104.2 億元（下調幅度分別爲31%、34%）。新增26 年歸母淨利潤預測爲111.7 億元，公司基建主業發展良好，海外訂單高增，資源業務儲備豐富，我們仍看好公司未來的發展，對公司A 股和H 股均維持“買入”評級。
風險提示 非鋼工程下滑風險；礦產資源業務開發不及預期。