23 年归母净利13.8 亿元/同比-76%，维持“增持”评级

兴发集团于4 月1 日发布23 年年报，全年实现营收281 亿元，yoy-7%，归母净利13.8 亿元（扣非13.1 亿元），yoy-76%（扣非yoy-78%）；其中23Q4 归母净利4.5 亿元（扣非4.3 亿元），yoy-53%/qoq+37%（扣非yoy-59%/qoq+32%）。公司拟每股派发现金红利0.6 元（含税）。我们预计公司24-26 年归母净利18/22/26 亿元，对应EPS 为1.64/2.01/2.36 元，结合可比公司24 年Wind 一致预期平均9xPE，考虑新项目成长性及新材料提升竞争力，给予24 年13xPE，目标价21.32 元，维持“增持”评级。

多数主营产品景气承压，全年盈利同比下滑

全年肥料/草甘膦销量yoy+23%/+11%至124/17 万吨，营收yoy+4.6%/-51%至36/43 亿元，毛利率yoy-10.4pct/-27.1pct 至8.7%/31.0%，伴随磷肥和草甘膦等产品行业供给压力缓解，产品景气回落拖累板块盈利；有机硅需求和价格景气均有回落，板块23 年销量yoy-16%至18.7 万吨，营收yoy-48%至21 亿元，毛利率yoy-13.2pct 至4.3%；特种化学品营收yoy-19%至50亿元，销量yoy+13%至44.9 万吨，毛利率yoy-17.5pct 至20.8%；磷矿石保持相对景气，矿山采选营收yoy+87%至16 亿元，毛利率yoy-0.2pct 至73.7%。全年综合毛利率yoy-19.4pct 至16.2%。

有机硅景气有所回升，草甘膦静待下游复苏

据百川盈孚， 4 月1 日磷矿石/黄磷/一铵/二铵/草甘膦价格分别为0.1/2.2/0.3/0.37/2.5 万元/吨，较年初+1%/0%/-10%/0%/-1%，因淡季等因素磷肥景气有所回落，而磷矿石因资源品属性等因素，价格仍处于近十年相对高位，草甘膦方面，伴随产业链环节有望恢复补库，景气或逐步改善。有机硅方面，4 月1 日DMC/107 胶价格较年初+6%/+7%至1.5/1.53 万元/吨，伴随下游需求回暖，叠加低价下供给优化等因素，产品景气有所改善。

产品线不断延伸，新项目助力未来成长性

据年报，新技术方面，23 年公司首创液相氧化甲硫醇钠生产二甲二硫新工艺；多个BOE 蚀刻液新品导入下游半导体企业；打通精草铵膦合成放大实验路线；建成100 公斤级黑磷放大装置等。新项目方面，兴福电子3 万吨/年电子级磷酸和2 万吨/年电子级蚀刻液、湖北瑞佳5 万吨/年光伏胶、湖北兴友30 万吨/年电池级磷酸铁（一期）、湖北兴瑞550 吨/年微胶囊/5000m3/年气凝胶毡、湖北吉星800 吨/年磷化剂等相继投产；后坪200 万吨/年磷矿选矿及管输项目、湖北兴瑞3 万吨/年液体胶（一期）项目等加快推进。

风险提示：下游需求不及预期；新项目进度不及预期。