事件：公司發佈2023 年年報，2023 年公司實現營業收入115.38 億元，同比增長12.39%；歸母淨利潤16.01 億元，同比增長16.48%；扣非歸母淨利潤15.14 億元，同比增長6.51%;經調整Non-IFRS 歸母淨利潤19.03 億元，同比增長6.37%；經營性現金流27.54 億元，同比增長28.50%。
收入持續穩健，多因素擾動Non-IFRS 歸母淨利潤。分季度看，2023Q4 營收29.78 億元（同比+3.99%），歸母4.62 億元（+11.74%），扣非4.31 億元（+18.42%），經調整Non-IFRS 歸母淨利潤4.91 億元（-3.06%）。歸母增速快於經調整Non-IFRS 歸母淨利潤，我們預計主要源於：①2023 年海外運營成本受歐美通貨膨脹及處早期投入階段的影響繼續有所提高，帶來成本端的壓力；②2023 公司持有的生物資產公允價值變動收益較去年同期降低所致，我們預計剔除生物資產公允價值變動影響，公司2023 年經調整Non-IFRS 歸母淨利潤增長約+11.34%。盈利能力上，2023 年公司整體毛利率35.75%（-0.96pp），淨利率13.71%（+0.54pp）。銷售費用2.53 億元（+9.87%），費用率2.19%（-0.05pp）。管理費用16.07 億元（+7.26%），費用率13.92%（-0.67pp）。
財務費用526 萬元，費用率0.05%（-1.67pp），研發費用4.48 億元（+58.78%），費用率3.89%（+1.14pp）。
一體化、多療法平台競爭優勢持續強化，小分子CDMO 產能釋放，有望推動整體業務持續增長。1）實驗室服務：2023 年收入66.60 億元(+9.38%)，毛利率44.28%（-1.25pp）。實驗室服務隨着化學及生物科學規模優勢持續釋放、生物科學佔比持續提升，盈利能力有望逐步恢復。2）小分子CDMO：2023 年收入27.11 億元(+12.64%)，毛利率33.68%（-1.11pp）。公司CMC 技術實力雄厚，項目儲備豐富，隨着外延及內生商業化產能逐步落地，臨床後期項目佔比不斷提升，小分子CDMO 業務有望維持穩健增長。3）臨床研究服務：2023 年收入17.37 億元(+24.66%)，毛利率17.05%（+5.59pp）。
隨着一體化臨床研究服務平台整合逐步完備，德泰邁、南京思睿、聯斯達優勢互補，未來有望持續保持快速增長。4）大分子及細胞基因治療：2023 年收入4.25 億元(+21.06%)，毛利率 -8.30%（-6.13pp ）。①C>：投資AccuGenGroup、收購Absorption 及ABL 打造臨床前至臨床一體化C> 服務平台；②大分子：從實驗室服務延伸大分子發現研究服務、寧波自建大分子生產基地打造端到端大分子研發生產平台，有望逐步開始承接大分子GMP 生產服務項目。
盈利預測與投資建議：考慮到公司業務受海外投融資及產能釋放後成本端有望受折舊攤銷影響較大，我們調整盈利預測，我們預計2024-2026 年公司營業收入分別爲127.26億元、145.31 億元和167.16 億元（調整前2024-2025 年約130.11 億元和150.72 億元），同比增長10.30%、14.18%、15.03%；歸母淨利潤分別爲17.31 億元、19.65 億元和23.08 億元（調整前2024-2025 年約18.07 億元和20.58 億元），同比增長8.10%、13.56%、17.43%，2024-2026 年對應PE 估值分別爲21.04、18.53、15.78 倍。公司作爲國內CRO+CDMO 龍頭企業之一，一體化服務平台優勢顯著，未來隨着端到端、多療法服務平台持續完備，有望帶動業績持續增長，維持“買入”評級。
風險提示事件：創新藥企業研發投入不達預期風險，CMC 業務毛利率提升不及預期的風險，競爭環境惡化風險，匯率波動風險。