维持“增持”评 级：公司2023 年报实现营收2102 亿元，同比-9.09%，归母净利润38.63 亿元，同比-51.48%，扣非归母净利38.63 亿元，同比+5.84%，符合预期。考虑到材料板块盈利承压，我们下调24-25 年净利润预测至39.87、46.52 亿元（-16.23、-26.71 亿元），增加26 年盈利预测50.42 亿元，根据可比公司24 年8.08x PE，下调目标价至3.81 港元。本報告導讀：
公司公佈2023 年報，基礎建材板塊水泥量價均承壓，新材料板塊量增但盈利承壓，工程服務出海訂單高增。
摘要：
維持“增持”評 級：公司2023 年報實現營收2102 億元，同比-9.09%，歸母淨利潤38.63 億元，同比-51.48%，扣非歸母淨利38.63 億元，同比+5.84%，符合預期。考慮到材料板塊盈利承壓，我們下調24-25 年淨利潤預測至39.87、46.52 億元（-16.23、-26.71 億元），增加26 年盈利預測50.42 億元，根據可比公司24 年8.08x PE，下調目標價至3.81 港元。
基礎建材板塊，水泥量價均承壓。2023 年公司實現水泥及熟料銷量3.09億噸，同比-2.5%，大於行業0.7%的銷量降幅，判斷在行業需求斷崖式下跌衝擊下，公司作爲行業龍頭，爲了維繫各個區域內供需平衡，犧牲了部分銷量。全年公司水泥及熟料價格271 元/噸，同比-18.4%，23Q2 沿江熟料競爭加劇後水泥價格競爭逐步外溢到華南等區域導致整體水泥價格同比偏弱，我們判斷公司Q4 水泥盈利已經環比扭虧爲盈，主要來自於降本增效。後續水泥行業加快推進碳交易，有望加速落後產能出清的速度。
新材料板塊量增但盈利承壓，工程服務出海訂單高增。1）新材料板塊：
23 年公司新材料板塊實現收入476 億元，實現歸母淨利34.29 億元，同比-34.3%，其中石膏板業務實現量增價穩，玻纖、葉片、隔膜、隔膜等業務銷量分別同比+19%、+5%、+53%、+92.5%，但價格分別同比-25%、-5%、-15%、-41%。公司在新材料領域的龍頭地位體現在各個業務板塊增量情況較好，但全年新材料業務普遍面臨降價壓力。2）工程服務板塊：
全年實現收入415 億元，實現歸母淨利潤14.51 億元，同比+3.3%，23 年在雙碳持續推進下水泥工程技改需求活躍，同時公司出海進程提速，23年境外訂單同增55%，水泥技術裝備工程主業保持全球份額第一。
財務指標穩定，資產負債表夯實。2023 年公司經營活動現金流290 億元，同比+8%，公司應收款819 億元，同比-33 億元，全年財務費用降至51億元，同比-13%，資產負債表質量持續改善。
風險提示：宏觀經濟下行、原材料煤炭價格上漲
