2023 年業績低於我們預期
公司公佈2023 年業績：實現收入71.78 億元，同增13.3%，歸母淨利潤2.09億元，調整後同降30.7%，扣非淨利潤0.83 億元，調整後同降70.5%，低於我們預期，主因新開自營項目武商夢時代、南昌武商MALL 相關折舊等費用壓力較大。同時公司擬每10 股派發現金紅利0.5 元，分紅比例約18%。
發展趨勢
1、新開項目驅動，2023 年營收同增13.3%。1）分業務看，2023 年可比口徑下：購物中心營收32.0 億元，同比增長9.2%，主因購物中心疫後客流逐漸恢復，重點項目貢獻增量，超市營收25 億元，同比下滑5.2%，行業競爭持續加劇。此外，房地產業務營收0.80 億元，主要爲時代花園剩餘還建房項目；2）線上渠道有所承壓，2023 年下屬電商公司GMV 實現2.96 億元，營收1617 萬元，同比下滑-23.3%；3）展店方面，2023 年末購物中心/超市門店數分別爲11/71 家，相較2022 年末分別淨增1/2 家。
2、2023 年扣非淨利率同降3.3ppt，主要受新項目費用影響。2023 年公司毛利率同增2.3ppt 至47.0%，其中零售主業毛利率同增1.4ppt，我們認爲主要與折扣節奏有關。期間費用率方面，銷售費用率同增4.0ppt 至33.7%，我們認爲主因新開項目折舊費用同比增加較多；管理+研發費用率同降0.7ppt至2.8%，財務費用率同增2.5ppt 至4.5%，主因利息費用增加較多。綜合影響下歸母淨利率/扣非淨利率同降1.9/3.3ppt 至2.9%/1.2%，盈利能力承壓。
3、主業持續挖潛，關注新開物業爬坡進展。公司2024 年計劃武商MALL、武商MALL·世貿、武商夢時代及武商城市奧萊加速提檔升級，推動新能源汽車等項目落地，區域市場持續深化“購物中心化”轉型，保持領先優勢。
新物業方面，南昌武商MALL 品牌開業率超 90%，武商夢時代室內高層動力樂園“WS 夢樂園”啓動，進一步豐富體驗業態佈局，新開物業經營持續爬坡。
盈利預測與估值
考慮到夢時代、武商MALL 存在較高費用壓力，下調2024 年盈利預測24%至3.66 億元，同時引入2025 年盈利預測4.25 億元，當前股價對應2024/25年16/13 倍P/E。維持中性評級，基於盈利預測調整下調目標價20%至8 元，對應2024/25 年17/14 倍P/E，較當前股價有8%上行空間。
風險
新項目爬坡不及預期，市場競爭加劇。