事件：郵儲銀行公佈2023 年報，營收同比增速爲+2.25%（23 年前三季度:1.24%），撥備前利潤同比增速爲-7.06%（23 年前三季度：-8.82%），歸母淨利潤增速爲1.23%（23 年前三季度：2.45%），業績實現穩健增長，我們點評如下：
2023 年第四季度，郵儲銀行歸母淨利潤增速爲-6.68%，驅動因素爲生息資產規模擴張、淨非息收入增長及成本下降，息差收窄、撥備計提壓力加大、所得稅比例上升形成拖累。
量：資產維持較快增長，零售貸款加速投放
① 資產端：2023 年末郵儲銀行總資產增速11.80%，增速較2023 年前三季度降低1.46pct，增量主要來自信貸投放。2023 年末郵儲銀行貸款總規模同比增長13.02%，剔除貼現後有效信貸投放同比增速達14.43%。
對公投放增長勢頭強勁。2023 年郵儲銀行在經濟弱復甦背景下持續加大對先進製造業、戰略新興產業、專精特新、普惠、綠色等領域信貸投放，實現對公貸款大幅增長。2023 年末，郵儲銀行一般公司貸款餘額同比增長20.42%，增速較23 年前三季度下降1.40pct；全年新增5451 億元，增量創歷史新高，同比多增1297 億。
零售貸款加速投放。2023 年末郵儲銀行零售貸款餘額同比增長10.48%，增速較23 年前三季度提升0.89pct；2023 年四季度新增671 億，同比多增388 億。從結構上來看，個人小額貸貢獻60.60%增量。2023 年郵儲銀行通過開展農戶普遍授信、客戶分層分類運營等方式建立了農村市場差異化競爭優勢，實現個人小額貸規模同比增長22.64%，增速連續四年超20%。
② 負債端：2023 年末郵儲銀行存款總額同比增長9.76%，個人存款增長形成主要支撐。2023 年末個人存款餘額同比增長10.75%，其中1 年期及以下存款餘額同比增長11.13%，個人存款期限結構持續優化；公司存款餘額同比增長2.02%。
價：23Q4 單季度淨息差降幅擴大，收益率下行息差持續承壓我們測算郵儲銀行23Q4 單季度淨息差爲1.90%，環比下降10bps，同比下降22bps，對淨利息收入增速形成明顯拖累。具體看資負兩端利率表現，①生息資產收益率環比下降。受LPR 下調、一般公司貸款比重上升影響，我們測算郵儲銀行23Q4 單季度生息資產收益率3.43%，環比下降10bps，環比降幅較上季度擴大1bp。②計息負債成本率環比持平。
我們測算郵儲銀行23Q4 單季度計息負債成本率1.57%，環比持平。預計主要因爲郵儲銀行下調個人存款付息率，抵消了存款定期化影響。
非息收入同比增加。郵儲銀行2023 年四季度淨非息收入同比增速爲25.89%，較2023 年三季度增速上升49.27pct。主要受益於債券收益增加。具體來看，2023 年四季度郵儲銀行投資收益爲主的其他非息淨收入同比增長55.42%；手續費及佣金淨收入同比下降5.38%。但從全年看，公司手續費及佣金淨收入同比下降0.64%，剔除理財淨值型產品轉型一次性因素後，手續費及佣金淨收入同比增長12.05%，仍保持較快增長。
成本收入比同比下降。郵儲銀行2023 年四季度成本收入比82.55%，同比下降0.45pct，對撥備前利潤形成一定支撐。具體來看，2023 年四季度郵政代理網點吸收個人客戶存款規模上升導致管理費用同比增加5.01%，但營收增長更快，拉低了單季度成本收入比。
資產質量基本平穩。2023 年末，郵儲銀行不良率、關注率分別爲0.83%、0.68%，較2023 年前三季度分別上升2bp、上升6bps，從結構上來看對公、零售不良率均有所上升。2023 年末公司撥備覆蓋率環比下降16.34pct 至降347.57%，風險抵補能力充足。
投資建議：展望2024 年，郵儲銀行息差仍舊承壓，成本收入比或將保持高位。我們預計公司2024 年營收增速爲-0.31%，歸母淨利潤增速爲0.29%，給予買入-A 的投資評級，6 個月目標價爲5.98 元，相當於2024 年0.7X PB。
風險提示：宏觀經濟復甦不及預期；零售轉型進度不及預期；資產質量顯著惡化。