2023 年业绩符合我们预期

公司公布2023 年业绩：收入331.67 亿元，同比+10.19%；归母净利润14.76 亿元，同比+61.26%；4Q23 收入96.59 亿元，同比+19.71%，环比+19.56%；归母净利润4.66 亿元，同比+135.59%，环比+66.44%。符合我们预期。

发展趋势

全年销量回升，SUV 高景气叠加海外销量高增对全年业绩形成支撑。2023年公司实现整车销售310,008 辆，同比+9.93%。按车型看，2023 年轻客/卡车/皮卡销量分别为80,223 辆/62,815 辆/59,660 辆，同比+3.87%/-2.95%/-5.11%，销量基本维稳；SUV 销量同比+39.05%至107,310 辆，主要系海外销量高增。出口方面，2023 年出口销售同比+52%至95,696 辆，占全年销量30.87%。往前看，我们认为随着江铃福特Bronco 等新车型推出，以及公司与福特合作下海外业务顺利推进，有望形成业绩的强劲支撑。

盈利能力提升明显，费用控制与现金流表现亮眼。盈利端，2023 年毛利率同比+1.14ppt 至15.38%，4Q23 毛利率同环比+1.45ppt/-1.17ppt 至15.42%。我们认为盈利能力的改善主要系：1）销量增长下规模效应持续兑现；2）降本措施成效明显。费用端，2023 年管理/销售/研发费用率分别同比-0.38ppt/-0.24ppt/-1.05ppt 至4.42%/2.97%/3.88%，精益化管理日益完善。现金流方面，2023 年经营性现金流同比+400.78%至45.68 亿元，改善明显。我们认为，受益于收入端产品结构优化销量高增、成本端规模效应释放和费用端精益化管理，公司盈利能力有望进一步上行。

福特Ranger 和福特Bronco 引领新车周期向上，电动化智能化转型驱动增长。2023 年12 月福特Ranger 重磅上市，助力2023 年江铃皮卡产品市占份额位居行业第二；2024 年1 月硬派越野车江铃福特Bronco 正式发布，进一步拉动公司SUV 销量。此外，公司加快布局智能化与电动化转型，9 月与百度签订战略合作框架协议聚焦智驾技术研发，全新电动平台SUV 产品项目、全新平台电动轻客和轻卡、电动出口产品亦处于研发阶段，公司公告均在2025 年投产。我们认为，公司巩固轻型商用车优势的同时持续拓展乘用车业务，随着电动化与智能化升级，全新增长空间可期。

盈利预测与估值

由于新车型逐步爬坡且盈利能力改善，我们上调2024/2025 年净利润5.7%/15.1%至17.34 亿元/21.97 亿元。当前A 股对应2024/2025 年15.0/11.9倍P/E。维持跑赢行业评级，考虑到新车周期向上，上调A 股目标价31%至34.0 元，对应2024/2025 年17 倍/13 倍P/E，对应上行空间12.6%。

风险

新车型爬坡不及预期，市场竞争加剧。