核心觀點
2023 年公司營收、歸母淨利潤和扣非後歸母淨利潤分別爲331.67億元、14.76 億元、9.95 億元；同比分別增長10.19%、61.26%、533.34%。公司全年經營業績高增，主要受益於銷量修復疊加少數股東損益變動；降本增效繼續兌現，毛利率重回15%以上；費用管控情況良好，淨利率創2017 年以來新高。展望後續，公司整車銷量回升疊加降本增效推進，有利於自身利潤增厚；同時迎來福特新品週期，海外出口持續放量，推動公司業績進一步釋放。
事件
2024 年3 月29 日，公司發佈2023 年年度報告，全年實現營業收入、歸母淨利潤、扣非後歸母淨利潤分別爲331.67 億元、14.76億元、9.95 億元，同比分別增長10.19%、61.26%、533.34%。同時公司公佈2023 年利潤分配預案，擬向全體股東派發現金股利0.684 元/股，共計5.90 億元，佔當年歸母淨利潤比重約40%。
簡評
銷量修復疊加少數股東損益變動推動業績高增，股利支付率持續維持40%。2023 年公司營收、歸母淨利潤、扣非淨利潤分別爲331.67 億元、14.76 億元、9.95 億元；同比分別+10.19%、+61.26%、+533.34%。收入端看，全年營收穩健增長，直接受益於行業回暖及公司銷量顯著修復。根據中汽協數據，2023 年中國汽車產銷分別爲3016.1 萬輛、3009.4 萬輛，同比分別+11.62%、+12.02%。
其中輕客、輕卡年銷分別爲39.99 萬輛、189.45 萬輛。同比分別+25.13%、+17.08%。SUV 實現零售銷量1038.9 萬輛，同比+10.37%（乘聯會口徑）。公司全年銷售整車31 萬輛，同比+9.93%，主要受益於SUV 出口銷量持續高增。一方面，公司迎來福特新品週期，年底福特傳奇產品Ranger 皮卡上市推動皮卡銷量放量；另一方面，公司SUV 板塊銷售10.73 萬輛，同比+39.05%，主因江鈴與福特加強合作，海外銷量持續提升。盈利端看，除銷量提振因素外，2019 年以來公司實施設計優化、流程改善等降本增效措施，推動盈利穩步修復，2023 年繼續兌現。此外，控股子公司江鈴福特汽車科技（上海）少數股東損益變動（-4.11 億元，2022年爲-0.52 億元）增厚歸母淨利潤。因全資子公司江鈴重型汽車有限公司重組交易終止造成的長期資產閒置所計提的資產減值準備（約2.44 億元）部分衝抵了利潤增加。Q4 單季度營收、歸母淨利潤、扣非淨利潤分別爲96.59 億元、4.66 億元、3.38 億元， 同比分別+19.71%、+135.59%、+310.66%，環比分別+19.56%、+66.44%、+40.86%。同比盈利大增或因2022Q4疫情擾動下基數較低；環比業績改善主要受益於2023Q4 公司銷量環比+19.0%（增速創2021Q4 以來新高）以及費用控制良好。分紅方面，公司擬向全體股東派發現金股利0.684 元/股，共計5.90 億元，佔當年歸母淨利潤比重約40%。股利支付率連續三年穩定在40%左右，有望增強股東信心。
降本增效成果顯現，淨利率創2017 年以來新高。2023 年公司毛利率、淨利率分別爲15.38%、3.21%，同比分別+1.14pct、+0.34pct。其中毛利率繼2020 年後重回15%以上，一方面受益於公司產銷兩旺攤薄成本，另一方面是公司降本增效成果顯現。淨利率創2017 年以來新高，除毛利提升、少數股東損益影響外，主因費用控制良好。
2023 年公司期間/銷售/管理/研發/財務費用率分別爲10.65%、4.42%、2.97%、3.88%、-0.62%，同比-1.74pct、-0.38pct、-0.24pct、-1.05pct、-0.07pct。Q4 單季度毛利率、淨利率分別爲15.42%、4.06%，同比分別+1.45pct、+1.78pct，環比分別-1.17pct、+1.27pct；Q4 期間/銷售/管理/研發/財務費用率分別爲8.05%、4.64%、2.56%、1.40%、-0.55%，同比分別-4.82pct、+0.18pct、-0.90pct、-4.17pct、+0.08pct，環比-3.37pct、+0.15pct、-0.11pct、-3.59pct、+0.18pct。
2024 年公司預計整車銷量36 萬輛，Bronco 烈馬上市有望拉動SUV 銷量。2024 年公司計劃實現銷售整車36 萬輛，營業收入約378 億元，同比分別+16%、+14%，彰顯公司經營信心。（1）輕卡板塊：2023 年公司輕卡銷量6.28 萬輛，同比-2.95%，主因江鈴輕卡產品定位所在的高端市場需求下滑所致。6 月“江鈴樂行”新能源品牌首款純電平台輕卡樂行E 路達上市，能夠覆蓋多種使用場景，滿足多樣化、個性化的物流需求，爲後續銷量提升及轉型新能源奠定基礎。（2）輕客板塊：2023 年公司輕客銷量8.02 萬輛，同比+3.87%。隨着江鈴輕客板塊導入福特V363 平台推出全順T8，公司產品矩陣進一步完善，在高端輕客市場的競爭力得到強化。（3）皮卡板塊：
2023 年公司皮卡銷量5.97 萬輛，同比-5.11%。江鈴皮卡產品矩陣持續完善，2023 年3 月推出全新品牌“江鈴大道”，包含全能者、追光者、越野版（敢探者、飛將）三大車型系列，覆蓋10 萬元以上中高端皮卡市場；12月江鈴福特Ranger 正式上線，藉助福特技術和品牌力，帶動公司單月皮卡銷量破萬。目前公司皮卡產品正由工具皮卡、商乘兩用皮卡逐步向越野休閒皮卡轉型，並持續擴大海外出口，推動皮卡板塊加速放量。（4）SUV板塊：2023 年公司SUV 銷售10.73 萬輛，同比增長39.05%。SUV 藉助福特進軍海外市場，在海外多地持續熱銷，帶動整體銷量高增。2024 年3 月，公司新引進福特熱門車型——Bronco 烈馬正式開售，全系車型將於4 月底上市，預計進一步拉動SUV 銷量。同時公司研發的乘用車混動及BEV 項目，也將於2024-2025 年陸續投產。
投資建議
公司整車業務銷量回升疊加降本增效穩步推進，有利於自身盈利持續增厚；同時迎來福特新產品週期，海外出口持續放量，推動公司業績進一步釋放。預計公司2024-2025 年歸母淨利潤18.0 億元、22.7 億元，對應當前股價PE 爲14X、11X。
風險分析
1、行業景氣不及預期。2024 年國內經濟復甦企穩回升但具體節奏有待觀察，汽車行業需求或隨之波動；推動汽車等消費品以舊換新政策全面落地仍需時日，影響行業需求復甦進程。
2、出口銷量不及預期。出口受國際形勢、國家政策、匯率等多方因素影響，海外銷量增長有波動風險。
3、行業競爭格局惡化。國內競爭對手加快產品投放速度，隨着技術進步、新產能投放等供給要素變化，未來行業競爭或將加劇，公司市場份額及盈利能力或將有所波動。
4、公司渠道及新車型銷量不及預期。公司渠道建設、經銷商優化進度可能不及預期。新車型銷量受市場需求影響存在不及預期風險。