事件。公司發佈2023 年年報：2023 年公司實現營業總收入40.49 億元，同比下降16.2%；歸母淨利潤6343.95 萬元，同比下降53.1%；其中Q4 單季實現營業總收入9.74 億元，同比下降2.6%，歸母淨利潤2956.02 萬元，上年同期淨虧損605.25 萬元。
奶酪業務表現承壓，Q4 營收降幅環比收窄。分產品：23 年奶酪業務表現承壓，營收同比-18.9%（量-17.4%，價-1.8%），其中即食營養系列收入同比-23.9%，我們認爲或與商超渠道復甦不及預期，低溫奶酪棒銷售承壓有關；常溫奶酪棒受益於渠道拓展和場景破圈實現逆勢上漲。高基數下家庭餐桌系列收入同比-36.1%；餐飲工業系列營收同比+7.6%，主要系公司供應鏈及專業化服務優勢以及餐飲消費場景復甦。23 年液態奶/貿易業務收入同比-4.3%/-5.4%。23Q4 公司營收降幅環比收窄（23Q1/Q2/Q3 營收同比分別-20.5%/-20.2%/-18.3%）， 其中奶酪/貿易/ 液態奶收入分別同比-20.7%/+1198.9%/+18.9%。分渠道：23 年經銷/直營/貿易渠道營收同比-15.2%/-29.2%/-5.4%，其中Q4 單季收入分別同比-12.2%/-39.1%/+1198.9%。分地區：23 年北區/中區/南區營收同比分別爲-23.8%/-9.6%/-11.7%。23Q4 經銷商淨增長182 家至5036 家。
成本上行毛利率承壓，費用管控釋放利潤空間。23 年/23Q4 毛利率同比分別-4.92pct/-8.30pct 至29.2%/25.0%，主要系原材料成本上行與匯率波動影響。
23 年公司期間費用率保持良好（同比-2.33pct 至28.6%），其中銷售費用率同比-2.06pct 至23.2% ， 主要系公司廣告促銷/ 倉儲費用率同比-3.34pct/-0.23pct；管理費用率同比-1.38pct 至3.7%，主要系股權激勵費用、諮詢服務費減少所致。23 年歸母淨利率同比-1.28pct 至1.6%，23Q4 公司實現歸母淨利潤2956.02 萬元，上年同期爲-605.25 萬元，主要受益於期間費用管控良好。23Q4 期間費用率同比-12.06pct 至20.6%，其中銷售/管理/研發分別同比-9.86pct/-2.07pct/-0.98pct。
產品矩陣持續完善，大股東增持彰顯信心。23 年公司低溫奶酪產品不斷迭代升級，推出全程有機、高幹酪含量、原生高鈣好吸收的有機奶酪棒新品；常溫產品方面，公司推出小乳酪三角、奶酪布丁等多款熱銷奶酪零食。此外，截至23 年3 月1 日，蒙牛此次增持計劃累計增持公司股份689.73 萬股，佔公司總股本的1.34%，增持金額爲1.25 億元，大股東增持彰顯發展信心。
盈利預測與投資建議。我們預計公司2024-2026 年EPS 分別爲0.33、0.40、0.47 元/股。參考可比公司估值，我們給予公司2024 年35-45xPE，對應合理價值區間爲11.44-14.70 元，維持“優於大市”評級。
風險提示。市場競爭加劇，新品動銷不及預期。