事件：巴比食品發佈2023 年年報，公司2023 年收入16.30 億元，同比增長6.9%，實現歸母淨利潤2.14 億元，同比下滑4.0%，其中4Q23 實現收入4.44 億元，同比增長4.6%，歸母淨利潤0.59 億元，同比下滑33.5%，業績符合市場預期。
全國化持續深化，團餐收入仍有增長潛力：1）分品類看，2023 年核心品類麪點/餡料/外購食品實現收入6.62/4.14/3.94 億元，同比增速爲0.6%/18.4%/4.0%，麪點類收入增速較低系2022 年團餐增長及疫情保供期間米麪收入佔比較高帶來的高基數。此外，公司推出手工牛肉大包等一系列高品質、高規格、高客單價產品，新品銷售額同比 2022 年增長79%，有望進一步鞏固麪點增長潛力；2）分渠道看，2023 年特許加盟/直營/團餐實現收入12.5/0.3/3.3 億元，同比變動+10.0%/-16.6%/-0.6%，團餐收入同比略有下滑，系2022 年高基數及客戶結構調整，而隨着公司採取產品創新、新客戶開拓和提高產能利用率等措施，團餐業務增長潛力依然充足；3）分區域看，2023 年華東/華南/華北/華中地區實現收入13.5/1.2/0.5/1.0 億元，同比增長2.4%/29.8%/21.8%/60.5%，華東區域已較爲成熟，而非華東地區仍然保持可觀增長動能。
門店全國化穩健拓展，期待單店收入回升：分區域看，2023 年末華東/華南/華中/華北門店數爲3345/727/803/168 家，同比淨變動+216/+264/+92/-2 家，總門店數跨過5000 家店大關，公司新開發湖南、安徽、連雲港等新市場，全國化再下一城。此外，2023 年9 月公司成功與南京本土優勢早餐連鎖品牌“蒸全味”達成戰略投資合作，巴比有望取得標的公司51%股權並在2Q24 實現財務合併，有利於提升巴比在南京等蘇北市場的佔有率。公司單店收入仍有下滑，但降幅收窄，2023 年平均單店收入同比下滑2%，主要系快速開店策略影響，隨着持續推新、繼續提升中晚餐及外賣佔比，公司單店收入有望進入回升通道。
毛利率階段性承壓，但環比持續改善：2023 年公司毛利率爲26.35%，同比下降1.36pcts，主要系年度結算返利措施導致團餐毛利率下滑較多，但公司整體毛利率環比持續改善。2023 年公司銷售費用率/管理費用率同比變動-0.08/+0.04pct 至5.64%/7.28%，費率控制較好。此外，因公司持有的東鵬飲料股價波動，2023 年產生公允價值變動盈利1416 萬元。綜上，2023 年公司歸母淨利率爲13.11%，同比下降1.47 pcts。
盈利預測、估值與評級：考慮到早餐渠道競爭有所加劇，我們下調2024-25 年歸母淨利潤預測至2.39/2.73 億元，較前次下調7%/11%，新增2026 年歸母淨利潤預測爲3.31 億元，當前股價對應PE 爲18/16/13 倍，但公司全國化持續深化，單店收入有望企穩回升，團餐業務存在發展潛力，維持“買入”評級。
風險提示：下游需求較弱，成本上漲超預期，門店拓展不及預期。