事件:3/29,浙商證券公告已與重慶信託等國都證券股東簽訂股權轉讓協議,擬受讓國都證券19.15%股權。
本次交易對價約30 億,估值1.5x、有性價比。去年12/9 浙商證券首次公告簽訂收購國都證券19.15%股權的框架協議,初步約定時間爲23 年底前,後因審計評估需要,交易時間先後延後2 次;2 月末公告審計、評估工作已完成,並將交易時間延至3 月末。根據公告測算,本次交易轉讓價格爲2.673元/股,對應國都證券整體估值155.8 億,估值1.50xPB,交易對價合計29.8億。較近年類似案例,如國聯證券收購民生證券部分股權估值爲1.95xPB、華創證券競拍太平洋部分股權估值爲1.63xPB,估值有一定性價比。
預計中歐基金股權、區域互補和綜合實力提升是主要增益。國都證券爲新三板掛牌券商,綜合實力位於行業50 名左右(詳見此前報告《浙商證券:
擬受讓國都證券部分股權,協同促成長》),我們認爲收購主要增益體現在:1)公募實力:國都證券爲中歐基金並列第二大股東、持股20%,浙商證券當前僅參股25%浙商基金,有望補足公募佈局短板;2)區域互補:國都證券區域佈局以北京、河南、上海等地爲主,浙商證券則深耕浙江;3)綜合實力:未來若合併,有望推動資本實力更上一臺階,1H23 末浙商證券淨資產262 億元/排名上市券商25 名,國都證券淨資產104 億元,二者合併後將達到366 億元/排名上市券商第18 名。
後續主要關注監管審批及其餘股權收購進展。1)除此次公告的19.15%股權外,國都證券還有7.42%股權在公開掛牌中,若浙商證券同步完成收購,將合計持有26.56%股權,躋身第一大股東;2)因券商主要股東變更需證監會審批,因此協議收購後續仍需要完成材料接收、受理、反饋(或有)、批覆等流程。近期類似案例中,民生證券股東變更審批歷時近9 月,太平洋股東變更自22 年6 月接收材料、仍在反饋階段。
投資分析意見:收購協議順利簽署,輕舟已過萬重山,維持“強烈推薦”評級。浙商證券近年來做大做強意願強烈(再融資&行業地位提升),本次擬受讓國都證券部分股權,在券業整體鼓勵併購重組的政策背景下,後續有望協同促成長、大幅提升淨資本及綜合實力,爲長期發展蓄勢。預計2023-2025E 浙商證券歸母淨利潤分別爲17.5 億元、18.5 億元、20.4 億元,同比+6%、+5%、+10%。3/29 收盤價對應公司23-25E 動態PB 爲1.64 倍、1.57 倍、1.49 倍,動態PE 爲25 倍、24 倍、22 倍。
風險提示:監管審批進度不及預期;資本市場大幅波動;居民資產配置遷移不及預期