核心觀點
科倫博泰23 年收入15.4 億元，同比增長91.6%，收入主要來自合作伙伴協定款項以及研發服務收入。公司核心產品SKB264是目前國內進展最快的TROP2 ADC，有望在今年獲批上市，適應症爲3L+三陰乳腺癌，同時3L 非小細胞肺癌適應症有望在年底前遞交NDA。臨床進展方面1L 三陰乳腺癌以及1L 非小細胞肺癌臨床數據預計在今年內公佈。合作伙伴默沙東積極佈局SKB264 全球臨床試驗，目前已開展6 項臨床III 期，未來也會持續推進其他適應症的臨床研究，SKB264 有望成爲肺癌、乳腺癌等領域的重磅產品。公司目前有5 款產品進入NDA 階段，我們認爲隨着後續多款產品臨床推進，公司在ADC 領域研發能力將會進一步得到認可。
事件
科倫博泰公佈23 年年報，公司全年收入15.4 億元，同比增長91.6%；2023 年經調整虧損4.5 億元，同比收窄24.4%。2023 年研發開支爲 10.3 億元，同比增長 21.9%。截止23 年底現金及金融資產25.3 億元。
24 年展望：催化劑事件豐富，默沙東繼續推動臨床進展預計2024 年公司A167（RM-NPC）、A166（3L 晚期HER2+BC）、SKB264（3L 晚期TNBC）均有望獲批上市；SKB264 3L EGFRmt NSCLC 適應症有望提交NDA，A400 用於晚期RET+ NSCLC 適應症有望提交NDA；SKB264 用於1L 治療TNBC 和NSCLC 的II 期臨床試驗和3L 治療TNBC 的III 期臨床試驗預計今年將有數據讀出。目前爲止默沙東啓動了6 項全球三期臨床，覆蓋4 項肺癌研究，以及子宮內膜癌等其他適應症，今年預計將會開展更多臨床III 期試驗。
研發費用階段性上升，經營活動現金流轉正
公司23 年行政支出1.82 億元，同比增長90.8%，主要由於管理及行政人員成本隨着公司業務的發展而增加，尤其是與首次公開發售前僱員激勵計劃相關的開支；及上市階段所產生的費用支出；研發費用10.3 億元，同比增長21.9%，主要由於試驗與測試開支增加、員工成本增加；以及其他持續研發項目的投資增加所致。經營活動現金流0.59 億元，同比由負轉正，主要由於默沙東根據合作協議向公司支付的相關費用。
盈利預測、估值和投資建議
我們預計科倫博泰2024-2026 年營收分別爲13.58 億元、15.23 億元、24.63 億元。公司三大研發平台積極佈局各類藥物，其中ADC 平台技術領先，先後三次完成對默沙東的對外授權，加速產品全球佈局，產品潛在市場空間廣闊，競爭格局優秀，給予“買入”評級。
風險分析
行業政策風險：因爲行業政策調整（政府集採、醫保政策、創新藥上市審評政策出現重大變化）帶來的研究設計要求變化、價格變化、帶量採購政策變化、醫保報銷範圍及比例變化等風險。
研發不及預期風險：在產品研發過程中,因設計、計劃、組織、協調、控制等環節失誤而造成研發週期延長、成本上升或研發失敗的風險。新藥物在研發過程中，存在臨床入組進度不確定、療效結果及安全性結果數據不確定等風險。
審批不及預期風險：審批過程中存在資料補充、審批流程變化等因素導致的審批週期延長等風險。